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上证联合研究计划（法制系列）课题
上市公司重整法律制度研究
申银万国证券股份有限公司课题组
课题主持人：杨亮
课题研究与协调人：上海证券交易所 项剑
课题研究员：杨亮、刘祥生、程锐、刘哲昕
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目 录
第一章 上市公司重整的概述...................................................................3
一、重整的概念....................................................................................................................3
二、重整制度的特征............................................................................................................4
三、重整制度的沿革............................................................................................................5
四、我国上市公司重整的实践............................................................................................5
第三章 上市公司重整的法律制度设计..................................................9
一、重整的前提条件............................................................................................................9
二、重整的申请..................................................................................................................11
三、重整的审查与批准......................................................................................................14
四、重整保护期的法律效力..............................................................................................16
五、重整机构......................................................................................................................17
六、重整计划......................................................................................................................21
七、重整的终止与完成......................................................................................................24
第四章 上市公司重整的其他相关法律问题.........................................25
一、重整中的信息披露......................................................................................................25
二、重整中的再融资..........................................................................................................27
结论：上市公司重整的法律路径选择.....................................................29
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上市公司重整法律制度研究
我国证券市场历经十余年的风风雨雨，已经逐步发展成为亚洲乃至世界上令人瞩目的新兴证券市场，在筹集发展资金、拓宽投资渠道、优化资源配置方面发挥着积极作用。但毋庸讳言的是，由于尚未建立上市公司重整制度，一批财务和经营已陷入困境但又有再建希望的上市公司，在现有的法律框架下无法或很难通过正当的重整程序获得新生，只能在退市或破产的死亡线上苦苦挣扎。而求生的本能又迫使这些陷入困境的、类似于郑百文的上市公司，采取各种高成本、低效益甚至“报表重组”、“虚假重组”的“曲线救司”措施，祈求在中国证监会限定的期限内扭亏为盈以保住其上市资格。
上市公司重整制度的缺失，限制了上市公司的重组手段，削弱了证券市场优化资源配置的功能，阻碍了证券市场的进一步发展，并进而可能影响社会经济秩序的稳定。因此，借鉴证券市场发达国家的经验，引进上市公司重整制度，已经成为推动我国证券市场规范发展的制度性要求。
第一章 上市公司重整的概述
一、重整的概念
重整，是指经由利害关系人的申请，在法院的主持和利害关系人的参与下，对已具破产原因或有产生破产原因之虞而又有再生希望的债务人进行生产经营上的整顿和债权债务关系上的清理，以期使之摆脱经营和财务困境，重获经营能力的特殊法律程序，本质上属于破产预防体系的重要组成部分。
重整在英文中对应的概念为Reorganization或Restructuring，①在日本法中称为重整更生。法国从1985年以后使用redressement，还有些国家使用examiner-ship或administration order等术语。②最早赋予重整以广泛法律含义的是美国的《破产法》第11章，指在破产法院的监督下，
③发生财务困难的经济组织重新安排对债权人负债的一种法律程序。在我国重整概念广泛地出
① Rescue of Companies: The Role of Shareholders, Creditors and the Administrator, Kluwer Law International, (1998).笔者发现美国法律、法学研究以及实务操作中一般都使用reorganization，而英国及传统英联邦国家大都使用restructuring。在英文辞典中，reorganization 指“重新组织”，而
restructuring则指“赋予不同的组织或形式；重建；重新安排”，参见The oxford encyclopedic English dictionary, Oxford University Press, 1994.如果要在中文中对二词进行区别的话，我们认为
reorganization可对应“重整”，restructuring对应“重组”。
② 分别为爱尔兰、英格兰和威尔士。
③ 在美国，重组并不具有法律意义，它是泛指公司经营管理发生重大变动的一个术语，包括收购、分立、裁员以及公司与其债权人主动进行的债务调整等。需引起注意的是，尽管重整要遵守破产法的规定，但美
上市公司重整法律制度研究 第4页 现在企业经营管理、证券市场实务以及经济学研究中，但目前在我国它本身还并不是一个法律用语，而且在应该使用“重整”术语的场合，却更多地使用“重组”、“整顿”等概念。正在修订的《中华人民共和国破产法》（草案）（以下简称“破产法草案”）①中第一次引入了重整概念，规定企业法人不能清偿到期债务但仍有挽救希望的，可以适用该法规定的重整程序。
二、重整制度的特征
重整制度在性质上，具有破产法与企业法相结合、私权本位与社会本位相调和、程序法与实体法相融合、多种法律事实与法律效果相聚合的特性，其基本特征如下：②
①重整启动的私权化。重整程序只有经利害关系人的申请才能开始，法院不能依其职权主动发起。
②重整对象的特定化。除美国等少数国家法律所规定的重整对象较宽外，其他国家均将重整对象限制在较小的范围内，如日本《公司更生法》仅适用于股份有限公司③。我国“破产法草案”规定的重整对象为企业法人。
③重整原因的宽松化。与破产或和解不同，申请重整程序的开始，并不以债务人已具不能清偿到期债务的事实为必要，只需证明其有不能清偿之虞即可。
④重整程序的优位化。重整程序不仅优于一般民事执行程序，而且也优于破产程序与和解程序。
⑤参与主体的广泛化。在重整程序中，不仅有债权人和债务人的参与，而且还包括公司股东等。
⑥目标的多元化。重整程序不仅要清理债务人的对外负债，其更重要的目标是要从根本上恢复债务人的生产经营能力。④
国的“破产”和其他国家的一般含义可能不尽一致，并不要求公司达到了破产清算的程度，在法院未发现其违法行为的情况下，公司管理层作为“控制中的债务人”(debtor in possession)仍然控制着公司，并和公司债权人就重整计划进行谈判。See, Rescue of Companies: The Role of Shareholders, Creditors and the Administrator, Kluwer Law International, 453-354, (1998).
① 本文中的“破产法草案”是指2002年4月23日由全国人大财经委主办、北京亚太研究院承办的中美破产法国际研讨会上提供的版本。
② 参见王卫国著：《破产法》，第226页，人民法院出版社1999年12月版；汤维建著：《破产程序与破产立法研究》，第374页，人民法院出版社2001年4月版；李永军：《破产法律制度》，第389-390页，中国法制出版社2000年1月版。
③《公司更生法》第一条。我们注意到，有些著作认为是第二条，但根据日本有斐阁2000年版的《六法全书》译出的《日本商法典》（王书江、殷建平译，中国法制出版社2000年3月版），应该为第一条，其条文为：为了使陷入困境但还有再建希望的股份公司维持、更生其事业，调整债权人、股东及其他利害关系人的利害关系，特制定本法。
④ 美国学者指出，重整法涉及的是陷入财务困境的商事企业的复兴，重整制度试图提出和解决困境企业所面临的三个问题：①为了使陷于困境的债务人能再建和康复，应该采取何种财务决定和行动；②为使这种复兴对所有的当事人都不失公平，应该在债权人与股东之间达成何种权利调整；③如果企业复苏无望因而
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三、重整制度的沿革
重整制度产生于十九、二十世纪之交，并在二十世纪二三十年代得到迅猛的发展。上市公司重整制度的诞生和发展，有深刻的经济背景、制度背景和理论背景。就公司重整的立法体例而言，由于各国的政治、经济、历史以及文化的差异，主要呈现出三种体例：①将公司重整制度规定在公司法中，以英国、中国台湾为代表；②将公司重整制度规定在破产法中，以美国、德国、法国为代表；③单独制定公司重整法，以日本、加拿大和芬兰为代表。
尽管我国在《公司法》、《证券法》、《破产法（试行）》中有上市公司暂停上市、终止上市以及公司破产、解散、清算等与重整有关的规定，但法律意义上的公司重整制度并没有建立。“破产法草案”中规定了重整制度，但由于其适用对象涵盖一切企业法人，不能适应规范上市公司重整的特殊情况。因此，考虑到重整是挽救陷入困境上市公司的有效手段，有利于提高上市公司的整体质量，有利于保护债权人和投资者的合法权益，能够实现相关各方利益的多赢，维护证券市场和整个社会经济的稳定，我国应该适时建立上市公司重整制度。
四、我国上市公司重整的实践
尽管我国尚未建立上市公司重整法律制度，但在上市公司重整实践方面却作了有益的探索，这主要体现在一些暂停上市公司为恢复上市资格在公司重组方面所作的努力。由于受法律制度的制约，这些上市公司重整实践都是以资产、债务重组的形式表现出来。
1、暂停上市公司的基本情况
1999年7月9日，我国的上市公司中第一次出现了被实施暂停上市的公司，由于当时对暂停上市公司的股票实行了特别转让（Particular Transfer）制度，故这些暂停上市公司被以PT冠名。第一批暂停上市公司共4家，包括PT双鹿、PT农商社、PT苏三山和PT渝钛白。在随后的两年内，暂停上市公司的队伍不断扩大，截止2000年末，该类公司的数量达到了20家。
PT公司情况一览表（据2000年年报资料）
不能继续营运，则债务人资产的清算应当如何进行，才能使之有条不紊并且使有所有利害关系人得到最大限度的财产恢复。Anderson, J.C, Reorganization, Chapter 11, McGraw-Hill, Inc, (1993). 转引自王卫国著：《破产法》，人民法院出版社1999年12月版。
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公司名称 PT琼华侨 郑百文 PT永久 PT南洋 PT农商社 PT中浩 PT网点 PT双鹿 PT吉轻工 PT金田 PT闽闽东 PT红光 PT凯地 PT渝钛白 PT东海 PT宝信 PT百花村 PT北旅
资产总额 （万元）
负债总额 （万元）
净资产 (万元) -47803-133480-34190-22190-57321-70155-40076-16010-9600-54360-3491276944592178425514213301268817948
资产负债 率（%）
28923521820719919218312812312010997846968666225
主营业务收 入（万元）
财务费用 （万元）
4421224
2317
2396530245553266351123381267521281598
16762505107
1604952
上表列出了暂停上市公司的基本财务数据，从这些数据可以看出，这些公司在经营状况及财务状况方面所暴露出来的问题有：
（1）巨额负债拖跨公司。在暂停上市公司中，大多数公司的负债比例过高。PT金田、郑百文的负债分别高达30亿元和22亿元。此外，一些公司还普遍存在大额对外担保，从而给公司带来大量的或有负债及债务诉讼。
（2）主营业务萎缩，盈利能力低下。因连续三年亏损而被暂停上市的公司，其主营业务在市场竞争中纷纷显得力不从心。不仅主营收入规模萎缩，且盈利能力差。这些公司中，有超过50%的公司其主营业务收入只有几千万元，一些公司则完全处于生产停顿、无法持续经营的境地。
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（3）资不抵债，濒临破产。根据2000年的年报，有11家暂停上市公司的资产负债率达到了100%以上，即已经资不抵债，濒于破产，而象郑百文、PT琼华侨、PT永久、PT南洋等的资产负债率更是高达200%以上。与此同时，这些公司的资产中还夹杂着大量的低效资产或不良资产。
2、暂停上市公司的重整实践
在一些PT公司回天无力而终于黯然退市的同时，也有一些公司经过重整后得以恢复上市。截止到2002年上半年，上述各被暂停上市的公司中已有8家公司经过重整，成功恢复上市。其基本情况如下：
PT恢复上市公司一览表
股票简称 原股票简称 白猫股份双鹿 渝钛白渝钛白 商业网点网点 都市股份农商社 ST红光红光 宝信软件钢管 航天长峰北旅 ST永久永久
总资产
净资产
负债率（%） 48.7470.9964.2344.1794.8126.1838.7268.52
每股收益（元） 2001年年中期（万元）（万元）3753765220477554822025118405763390253406
191981892217084248011303289402071413369
注：表中未指明年份的数据均为2002年中期的数据。
由于暂停上市公司面临的最主要问题是巨额债务及主营能力低下，因此这些公司的重整也必然归结为债务重整和业务重整两个方面。除此之外，由于重整中往往要引进新的投资者，依靠其力量来实现业务重整，因此在大多数上市公司的重整中，股权重整也是重要环节之一。
（1）债务重整。债务重整是经债权人同意，通过豁免上市公司债务等多种手段来调整债务结构，减轻公司对债务还本付息的负担，为公司继续经营创造一个合理的财务环境。在具体实践中，通常债务人在动用公司自身的现金、有价证券、土地、房屋、债权等资产来抵偿部分到期债务的同时，主要通过借助于大股东的力量来剥离债务、以及征求债权人同意豁免债务或实现债务展期、或解除担保以减少或有债务等手段来重整公司债务。
（2）业务与资产重整。按照中国证监会的有关规定，暂停上市公司必须在规定时间内实现扭亏，才能免于终止上市。因此，以恢复上市为目的的暂停上市公司重整具有两个鲜明特
上市公司重整法律制度研究 第8页 征：一是通过业务重组迅速向上市公司注入利润；二是通过业务重组使得公司恢复持续发展能力。8家恢复上市的公司都进行了大规模的资产置换，其中PT北旅、PT双鹿和PT钢管实施了整体资产置换。通过置入新的资产，绝大多数公司的主营业务也随之发生了根本变化。如PT北旅则由汽车生产转入了航天科技领域，PT双鹿由主营生产销售电冰箱转向家化产品的生产与销售，而PT钢管则成为一家信息技术公司。
（3）股权重整。暂停上市公司由于长期经营不善，且一般都有巨额债务的包袱，原大股东已经无力对公司进行改头换面的重组。因此要完成重整，往往需要具有相当实力的新投资者的参与。新投资者不仅要承接上市公司剥离的不良资产并注入优质资产，承担上市公司一定的债务和担保，另外还需要有一定的现金通过收购置换的方式注入上市公司，使得上市公司在与银行等金融机构的债务重组谈判能够获得大比例的债务豁免。而这又以公司股权向新投资者的转让为前提，恢复上市的PT公司在重整中，除PT农商社、PT钢管外，其他公司的第一大股东均发生了变更，而变更的手段都是以股权转让的方式引入新投资者。
3、我国上市公司重整实践的特点
从已恢复上市的8家上市公司和郑百文的重整实践看，目前我国上市公司的重整具有以下明显的特点：
（1）政府对公司重整成功起着重要作用。已恢复上市的8家上市公司的重整背后都有政府大力支持的影子。政府有关机构在债务重整的谈判、引进新投资者等方面所起的协调、支持作用，是重整成功的关键因素之一。8家恢复上市的公司中有5家是上海本地公司，这与上海市政府积极参与本地上市公司的产业重组和转型有直接的关系。
（2）受法律法规的限制，重整的手段较为单一。从8家公司的重整实践看，其采用的模式几乎完全相同，即原大股东向新投资者转让股权，上市公司通过与债权人的谈判对债务清偿作出安排，新投资者以盈利能力强的资产与上市公司原有资产相置换。而国外上市公司重整中普遍采用的公司合并、分立，或以增资方式（如增发新股或债转股）引进新投资者等手段在我国的重整实践中均没有体现。这主要是目前的法律制约造成的。因此在考虑对上市公司重整立法时，应综合考虑这些因素，对相关的法律法规进行必要的调整。
（3）郑百文重整的法律特征。我国目前尚未建立相应的上市公司重整制度，而在众多暂停上市公司的重组中，郑百文的实践最接近于法律意义上的公司重整，这主要表现在：首先，郑百文是在被债权人申请破产后，进入重组阶段的。虽然信达资产管理公司对郑百文提出的破产申请未被法院受理，但此后郑百文为进行重组而主动提出暂停交易的申请，已经大体类似于重整申请。其次，郑百文的重组具备一个为债权人、债务人、新投资者所共同接受的重
上市公司重整法律制度研究 第9页 整计划，并在股东大会上获得了通过。第三，郑百文在整个重整过程中，有效地借助了法律手段来解决重整中所遇到的问题，这一点表现得尤其突出。
第一章 上市公司重整的法律制度设计
借鉴美国、日本、英国以及台湾等国家和地区有关重整制度的规定，结合我国的具体情况，提出我国上市公司重整的法律制度设计如下：
一、重整的前提条件
1、重整能力
所谓重整能力，是指法律规定的可以成为重整对象的资格或权利。除美国、法国等少数国家法律对重整对象的规定相对宽松而包括公司、自然人或合伙外，其他国家的法律均将重整对象限制在较小的范围内，如英国的重整制度仅适用于股份有限公司。我国台湾则限制得更加严格，必须是“已公开发行股票或公司债”的股份有限公司方可进行重整。日本在重整能力上也以股份公司为限。考虑到重整费用远远高于破产与和解程序的情况，小公司往往难以支撑，因而在日本的重整实务中，重整程序实际上仅适用于大公司，且一般也仅限于上市公司。①因此，在这些国家或地区，如果申请对自然人或合伙开始重整程序，法院可以债务人不具备重整能力为理由驳回其申请。
“破产法草案”规定重整程序适用于“企业法人”。我们认为“破产法草案”对重整程序适用对象的这一规定太过宽泛，既没有对企业组织形式的限制，也没有对企业规模的限制，最终可能不利于法律的实施。我们建议，从推动我国证券市场稳定健康发展考虑，在目前相关法律尚不成熟的条件下，可以首先选择规定上市公司作为重整立法的首要调整对象。
2、重整原因
重整原因，是指法律规定的可对重整对象开始重整程序的事实状态。从目前各国的立法来看，对重整原因规定的视角和立足点均有所不同。例如，日本法规定，重整原因是“事业的继续发生显著障碍，而不能偿还到期债务”，而且“处于困境”的公司“又有再建希望”。②
① 正如日本学者宫川知法所言：“公司更生存在多重程序，从申请到终结，最少也需要1000万日元的费用及7-8年的时间，如此费用与时间与其他法律整理相比，其负担是非常大的……公司更生只能用于有再建价值的企业。”故当事人在选择使用重整程序时，都十分谨慎。以日本为例，1992年的破产案件总数为45658件，用和解审结的为292件，使用重整程序的仅为32件，其中，大多数为上市公司。（日）宫川知法：《日本倒产法制的现状与课题》，载于《外国法译评》，1995年第2期，第59页。转引自李永军：《破产法律制度》，第409页，中国法制出版社2000年1月版。
② 日本《公司更生法》第1条、第30条。
上市公司重整法律制度研究 第10页 美国法则按照自愿型重整和非自愿型重整两种情况分别对待。自愿型重整不以债务人无清偿能力为原因事实，但非自愿型重整则必须证明债务人的无清偿能力。英国法则以公司已成为或很可能成为无清偿能力者为重整原因。①加拿大法规定，资不抵债者的负债总额必须达到1000美元以上，且不能清偿到期债务。我国台湾法则另辟蹊径，从经营角度规定其重整原因为“因财产困难，暂停营业或有停业之虞”。②
我国“破产法草案”所规定的重整原因仅是“企业法人不能清偿到期债务”，而没有包括“有产生不能支付到期债务之虞”的情况，重整原因与破产原因及和解原因并无分别。我们认为，“破产法草案”对重整原因的规定是比较保守的，因为债务人到了不能清偿到期债务的时候，往往已经是“病入膏肓”，如果都要等到这个时候才能开始重整程序，很难达到挽救陷入困境公司的重整目标。因此，我们建议在立法时应将“有不能支付到期债务之虞”的情况包括在重整原因里。为了更好地推动我国上市公司重整制度的实施，我们建议，可以依据上述对重整原因的分析，结合《证券法》、《公司法》以及中国证监会的有关规定，对上市公司重整的具体原因在修订《公司法》或相关立法中加以明确规定。就目前我国上市公司而言，我们认为，重整的具体原因可以归纳为以下四种情况：
（1）公司最近三年连续亏损，已面临暂停或终止上市。在此需要说明的是，公司最近三年出现连续亏损，但是如果没有发生不能清偿到期债务，是否已具有重整原因。根据中国证监会颁布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》（修订）和沪、深两地交易所《股票上市规则》的规定，若上市公司出现连续三年亏损的情况，应对其作出暂停或终止上市的决定。考虑到上市公司的股东多为广大社会公众投资者，上市公司一旦被暂停或终止上市，必将对广大中小股东的利益造成损害。因此从保护中小投资者利益和提高上市公司质量出发，我们认为，上市公司如果出现最近三年连续亏损的情况，即使未出现不能清偿到期债务，都可以认定为已有不能清偿到期债务之虞，应认为其已具备重整原因。
（2）公司资产、财务状况出现重大异常或业务遭受重大损失。导致公司资产、财务状况出现重大异常的原因，可以是经营出现重大亏损，也可以是公司的某项重大或有负债变为确定的债务，还可以是由于自然灾害、重大事故等等原因使公司资产和业务遭受重大损失等。判断资产、财务出现重大异常是否成为重整原因，主要看是否因此已经产生或可能产生资不抵债、不能清偿到期债务的情况，否则，不能认为已具有重整原因。如果资产、财务状况出现重大异常只是暂时的状态，而不是一种持续的状态，完全可以通过公司自身的业务发展得以解决，也不能认为已具重整原因。
① 沈达明、郑淑君：《比较破产法初论》，第29页、第173页。
② 台湾《公司法》第282条。
上市公司重整法律制度研究 第11页
（3）由于重大违法违规行为被查处，非通过重整不足以解决的。从目前上市公司中已出现的情况看，主要有以下两种情况：一是上市公司采用欺诈手段虚增利润，而实际已经连续亏损或资不抵债；二是上市公司巨额资金或财产被其控股股东非法占用或转移，且无法追回，实际已经出现资不抵债或不能支付到期债务的情况。
（4）法院已受理破产申请。根据前文所述，破产原因或和解原因均可成为重整原因，因此，法院已受理上市公司的破产申请，则认为已具有重整原因。由于重整与破产相比在效力上具有优位性，当法院已受理上市公司的破产申请，但是在破产清算宣告正式确立前，如果任何申请权人转而申请重整，法院仍可作出准予重整的裁定，且正在进行的破产、和解、强制执行及因财务关系所发生的诉讼程序，均应自动中止。
3、重整前提
前文已经说过，实施重整的目的在于挽救处于困境中的企业，但挽救的前提是债务人有再生的希望。若债务人实际已无挽救的希望，即使开始重整程序，结果也只能是徒劳无益。因此，债务人具有挽救的希望是重整程序开始的一个重要前提。如果债务人具备重整原因，但是法院经审查或调查认为债务人确无重整再生的希望，应驳回重整申请。如日本《公司更生法》第1条就明确规定：公司更生适用于处于困境而又有再建希望的股份公司。英国破产法规定，法院在作出重整程序开始的裁定时，除确定存在重整原因外，还需要看重整的结果是否能使公司生存下去或达到一定的目标。①。我国“破产法草案”也明确规定重整程序适用于不能清偿到期债务但仍有挽救希望的企业法人。
重整程序开始的另一个前提是债务人处于什么样的法律状态。对于已作出破产宣告或者在清算中的公司，不应该再开始重整程序。但是在破产宣告之前，无论是否已经达成和解协议，都不应阻碍重整程序的开始。
二、重整的申请
上市公司重整申请是指因各种法定原因陷入困境的上市公司、债权人或股东向法院请求开始重整程序的意思表示。从各国的立法看，上市公司重整的开始一般采用当事人申请主义，即重整程序的启动由法定的相关当事人的申请引发，法院一般不得依职权主动作出公司重整
① 英国破产法规定，重整的结果至少应达到以下目标中的一个或几个：（1）公司继续存在下去，其全部或一部分业务由一家经营中的公司经营；（2）达成1986年法第一部分指出的债务自愿整理协议；（3）达成1985年公司法425项下的和解，包括公司与其债权人之间或某一类债权人之间的和解或债务整理，公司股东之间或某一类股东之间的和解或债务整理；（4）资产的出售能比在清理程序中得到更好的收益。李永军：《破产法律制度》，第428页，中国法制出版社2000年1月版。
上市公司重整法律制度研究 第12页 的裁定。①
1、重整申请人
（1）上市公司。由于上市公司本身是最了解自己的各项财务状况以及是否存在重建希望，因此，将重整申请权赋予上市公司有利于更加及时与准确地启动重整程序，从而最大限度达到立法目的。由于上市公司的重大事务基本上有董事会处理，因此有的国家立法如英国法还将董事会与公司并列为重整的申请权人。在公司作为申请人时，除非公司章程另有规定，公司须经股东大会批准方可提出申请；在董事会作为申请人时，须经董事会一致或多数通过方可提出申请。当然就严格的法律意义上说，上市公司董事会只是公司的执行机关，本身并不拥有公司权利能力，因此将其与公司并列作为重整申请权人在法理上有逻辑缺陷。因此有些国家如日本的《公司更生法》就规定，公司是重整申请主体，董事会并无此项权利。我国“破产法草案”同样赋予债务人（即陷入困境的上市公司）在申请破产时直接提出重整申请的权利，但没有规定在出现其他重整原因时上市公司是否有权申请重整，建议在将来的立法中予以完善。
（2）公司股东。从维持股东权利义务平衡出发，各国立法一般都赋予股东重整申请权以资救济。这与破产、和解制度中，股东无权提出申请形成了鲜明对比。在公司重整中，股东为了挽救公司往往追加注入资本金，从而降低公司的负债率，大大增强了公司重整成功的概率。日本《公司更生法》第30条规定，持相当于已发行股票总数十分之一以上股票的股东，可以提出重整申请；我国台湾《公司法》也有类似规定，只是要求该持有须持续六个月以上。我国“破产法草案”规定持有债务人注册资本三分之一以上的出资人可以向人民法院申请重整，显然对股东申请重整的资格作了更加严格的限制。从目前我国上市公司的股权结构现状来看，这一规定几乎等同于将重整申请权限制在极少数的几个大股东身上，中小股东想凑足持股数量联合发起重整申请几乎不太可能。
我们认为，“破产法草案”的这一规定是不合理的，也不符合国际通行的立法惯例。我国如果引进公司重整制度，结合中国证监会发布的《上市公司章程指引》第44条有关单独或者合并持有公司有表决权股份总数10%（不含投票代理权）以上的股东可以书面请求召开临时股东大会的规定，也可以将有权提出重整申请的股权比例设定为有表决权股份总数的10%（不含投票代理权），这样在限制个别股东滥用重整程序以保证公司重整的严肃性的同时，给予包括代表国有股的国有资产管理部门在内的持股数量较大股东以拯救公司、拯救其投资的机会。
①当然这里也有一个特殊的立法例，即法国《困境企业司法重整与清算法》规定法院也可以依职权直接宣告对债务人及责任人员开始司法重整程序，而且共和国检察官也可以请求法院裁定对债务人开始司法重整程序。
上市公司重整法律制度研究 第13页
（3）债权人。从某种意义上说，上市公司的债权人与上市公司之间利益关系也是相互依存的，因此各国的立法一般都赋予债权人一定的重整申请权。但是与其他申请权人不同的是，债权人的申请权要受到以下几个条件的限制：①
①债权人的债权额须单独或与其他债权人联合达到一定的比例，方有权提出重整申请。如我国台湾《公司法》第282条规定，相当于公司已发行股份总额10%的公司债权人，才能申请对公司开始重整程序；日本的《公司更生法》第30条也有类似的规定。
②或有债权的债权人一般不享有重整申请权。
③外国债权人按照国民待遇或对等原则行使重整申请权。目前各国的法律一般都规定按照国民待遇原则对待，即赋予外国债权人与内国债权人同等的法律地位。而按照我国有关法律规定，如果该债权人所属国法律对我国当事人权利加以限制的，我国则施以同样限制，是为对等原则。
④债权人的申请对象有一定的限制。为避免申请权利被恶意滥用，引起负面的社会影响，有些国家的法律对申请对象有一定的限制。如美国法律规定，债权人提出重整申请时，其对象必须不是铁路、保险公司、银行机构、农户以及慈善机构。②
我国“破产法草案”对申请重整的债权人的资格没有作出任何限制，因此从理论上不能排除小额债权人恶意申请公司重整的可能性，建议立法借鉴台湾立法例，限定单独或联合达到公司已发行股份总额10%的债权人才能申请对公司开始重整程序；同时明确规定或有债权的债权人不得提出重整申请。
2、重整申请提出的形式
重整申请是一种要式法律行为，各国一般都规定必须采用书面形式。如我国台湾《公司
③对于申请书的内容，法》规定，公司重整之申请应由申请人以书状连同副本三份向法院为之。
一般要包括下列几项：（1）申请人与被申请人及其代理人的基本情况；（2）申请的目的；（3）重整的原因；（4）公司的经营情况、股权构成等。除了以上内容外，申请人在提交申请书的同时，还应提交财务状况说明书、债务与债权清册以及本年度的会计报表。以上文件是法院和主管部门进行审批的重要依据，所以必须如实编制和填写，故意隐瞒或捏造的，有关责任人应承担相应的法律责任。 我国“破产法草案”规定，申请重整应当向人民法院提交重整申请书及有关证据。根据
① 有担保债权的债权人一般不提出重整申请。与清算、和解程序不同，重整程序启动后，有财产担保的债权人在重整期间非依重整程序不得行使其担保物权。因此虽然法律允许其提出申请，但是在司法实践中，只要担保基本足额，有财产担保的债权人一般都选择直接行使别除权，缺乏申请公司重整的积极性。 ② 美国《破产法》第303条。
③ 台湾《公司法》第283条第1项。
上市公司重整法律制度研究 第14页 我国的立法与法律解释的习惯，所谓“提交重整申请书”实际上就已经包含了对书面形式的要求，而对于申请书的内容虽然草案没有作出具体规定，但是对于重整申请来说，“有关证据”应该理解为证明具备重整原因的相关材料，从某种意义上说也是对申请书内容的要求。不过为明确当事人权利义务计，我们建议应对申请书的内容作出明确规定，具体可参考台湾的立法例。同时鉴于上市公司重整关系到证券市场的稳定，建议将来的立法中规定，重整申请必须报中国证监会以及挂牌上市的证券交易所备案。
三、重整的审查与批准
对于上市公司重整的管辖法院，各国立法的规定不尽一致，大致可归结于普通法院管辖、商事法院管辖、特别法院管辖、仲裁法院管辖等。①就我国而言，结合“破产法草案”、2002年9月1日生效的最高人民法院《关于审理企业破产案件若干问题的规定》以及股份公司由国务院授权机构或省级人民政府审批的有关规定，我们认为在地域管辖方面，上市公司重整应该由公司住所地的人民法院管辖；在级别管辖方面，应该由中级以上人民法院管辖，以提高上市公司重整的质量与效率。
1、法院对重整申请的审查与调查
（1）法院对重整申请的审查。一般而言，法院对重整申请的审查可分为形式审查和实质审查。我国“破产法草案”规定，人民法院经审查认为重整申请符合下列条件的，应当裁定许可债务人进行重整：①债务人为企业法人；②经半数以上债权额的债权人同意。从草案内容来看，法院对重整申请的审查内容显然太过简单，对重整能力、重整原因等都未做规定。其中第一个条件“债务人为企业法人”只是规定重整制度的适用对象，这在草案中已经作出规定；第二个条件“经半数以上债权额的债权人同意”则值得商榷。因为如果在破产过程中申请公司重整，债权人会议可能已经成立，那么征得半数以上的债权人同意尚有可操作性，但是如果在申请破产的同时提出重整申请或者因其他重整原因而提起重整申请，那时债权人会议或关系人会议尚未成立，那么法院审查重整申请时这一条件显然无法满足。按正常的程序逻辑，应该是先有法院审查批准重整申请，后方有关系人会议的成立。然而按照草案的规定，法院审查批准重整申请却要以关系人会议的决议为前提，这显然是不妥当的。
（2）法院对重整申请的调查。法院在审查重整申请时，可依职权进行必要的调查。一般来讲，对有关机构的调查应包括： ①征询证券监管自律机构的意见，包括中国证监会及其派出机构、证券交易所和证券业
① 李永军著：《破产重整制度研究》，第61页，中国人民公安大学出版社1996年版。
上市公司重整法律制度研究 第15页 协会等。虽然从各国的立法来看，法院在公司重整中居主导地位，理论上并不受证券监管部门意见的约束，但是在实践中法院一般都力求与证券监管部门取得一致意见。
②征询其他主管机关的意见，包括行业主管机关和上市公司所在地政府。日本《公司更生法》第35条规定，法院接到更生申请时，须向监督公司业务的行政厅、公司总公司所在地的税务署首长以及该总公司所在地的都、道、府、县和市、町、村或与此相当的公共团体的首长通知该情况。法院认为必要时，可要求主管公司事业的行政厅，就公司重整事宜陈述意见。根据我国的法律传统，将来的公司重整制度中，除了规定向行业主管机关和地方政府征询意见外，还可以根据不同情况分别增加向工商行政管理部门、国有资产管理部门等部门征询意见的规定。
③征询有关中介机构的意见。中介机构主要包括作为承销商、上市推荐人、会计师事务所、资产评估机构以及律师事务所等。实践中由于业务合作的关系，每个上市公司一般都由相对固定的中介机构提供中介服务。因此对于上市公司的经营、财务以及法律状况，这些中介机构也是比较清楚的。鉴于此，我们建议将来的上市公司重整立法中，应增加向有关中介机构征询意见的规定。
2、重整申请的驳回与批准
（1）重整申请的驳回。法院对于不符合条件的重整申请，可以裁定驳回。根据各国法律规定，驳回的事由一般有以下几种：①申请形式要件不合法，包括申请人无申请权、法院无管辖权以及申请人无正当理由拒不交纳重整费用等情况。②申请的实质要件不合法，包括被申请人不适格、重整原因不具备以及重整前提不具备等情况。③恶意申请，即重整申请的目的是为了逃避债权和担保物权，从而损害债权人利益的。④和解、清算程序更为有效，即如果破产、和解程序已进行，且有证据证明这些程序更有利于保护债权人和债务公司利益的，应驳回申请。
重整申请被驳回后，法院在此之前进行的各项保全措施自动失效，法院无须另作裁定。①美国法还规定，申请人恶意申请的，还应赔偿因此给债务人造成的损失。我国“破产法草案”没有直接规定驳回重整申请的条件，我们建议将来的上市公司重整立法可参考以上四种情况规定法院驳回重整申请的具体条件。
（2）重整申请的批准。法院接到重整申请后，经审查符合法律规定的形式要件与实质要件，同时经征询各主管机关，尤其是与证券监督管理部门取得比较一致的意见后，综合参考各项调查报告，认为被申请的上市公司具备重整条件的，应裁定予以受理并批准该申请。在
① 黄川卫：“公司重整之研究”，载台湾《铭传学报》第25卷，第16页。
上市公司重整法律制度研究 第16页 裁定中，法院应选任管理人全面接管上市公司，同时确定重整债权、担保权以及股权的申报与调查的时间和地点，并确定第一次关系人会议召开的时间和地点。
受理裁定作出后，法院还必须采取以下措施：①书面通知已知的利害关系人，告知重整的各项有关事宜；②向公众发出公告，以保证重整程序的公开性和透明度，同时调动社会各界力量参与监督重整过程；③抄报各主管机关备案，以便与各主管机关尤其是证券监管机关及时联系与配合。
四、重整保护期的法律效力
上市公司重整程序开始后，必须要给予上市公司一定的期限制定重整计划，在这段期限内限制部分普通权利的行使，同时赋予重整机构和上市公司一定的特殊权利，以确保重整程序的顺利推进和重整目的的实现。在我国“破产法草案”中，这段特殊时段称为重整保护期，并以专节规定重整保护期内的公司营业状况。至于重整保护期的时间，草案规定自人民法院裁定债务人重整之日起，至人民法院批准重整计划或者终止重整程序之日止。重整保护期不超过六个月；经管理人请求，债权人同意，人民法院可以裁定批准延长重整保护期，但延长期不得超过六个月。这一规定可简称为“6+6期限原则”，虽然这一规定与我国的有关退市规则中规定的6个月期限不相吻合，但是我们认为，上市公司的重整随着程序的推进，往往会面临许多不可测的困难和风险，在保护期的时间规定上应该具备一定的弹性，因此草案的规定相对较为合理，建议将来修改与此冲突的其他规定中的期限要求。重整保护期的法律效力包括：
（1）对债权人的效力。包括：债权暂时被冻结、债权被停止计息、不动产登记被禁止、执行中止、防止启动破产清算程序、不得提供新的担保、评估债务人的状况。我国“破产法草案”只规定了重整保护期内冻结债权、中止执行、不提供新担保以及申报债权等四项对债权人的效力，缺乏对其他三种效力的规定。
（2）对上市公司的效力。包括：公司股票暂停交易，公司经营权与财产管理处分权的移交、清偿债权的禁止、对重整程序开始前行为的溯及力、对债务人继续营业的效力等。
（3）对债务公司股东的效力。股东在重整保护期内的股份转让权受到限制。
（4）对其他法律程序的效力。重整程序开始后，破产程序、和解程序以及一般民事执行程序都必须立即中止。
（5）对公司雇员的效力。在重整开始后雇员与债务人之间的劳动合同继续有效，而且雇员的工资及劳保权益要优先支付，管理人要对雇员的权利要求承担法律责任。
（6）对已有合同的效力。重整过程中，公司的资产和经营状况发生重大变化，因此对于
上市公司重整法律制度研究 第17页 已经成立的合同，法律应该赋予管理人一定的主动选择权，决定是否继续履行。
五、重整机构
重整机构是重整程序中重要的法律主体，它是指专门设立的、在具体的重整程序中担任特殊角色的特别机构。这些机构具体如何设置，各国法律规定并不雷同，其称谓也各不相同。美国《破产法》第11章程序将重整机构分为占有财产的债务人（debtor in possession）、破产托管人(bankruptcy trustee)、检查员（examiner）及债权人和股东委员会（creditors’ and equity security holders’ committees）；法国《困境企业司法重整与清算法》设置管理人、债权人代表、法官监督人、执行监督人和检查人；日本《公司更生法》设立了管理人、检查员及关系人会议三种机构；我国台湾地区公司法则规定有重整人、重整监督人、检查人及关系人委员会四种重整机构。综合各国的法律规定，结合我国的立法传统，我们认为，我国将来的上市公司重整制度应该设立以下三种重整机构：
1、管理人与重整执行人
管理人是指由法院选任的，在上市公司重整期间负责公司经营管理、财产处分，以及拟订、提出重整计划的机构。管理人在上市公司重整程序中处于十分重要的地位，是在法院与证券监管部门领导下的全面主持重整程序推进的专门性机构。我国“破产法草案”中规定有管理人制度，管理人在法院受理破产申请时指定，并一直延续到重整程序中。
（1）管理人的选任。根据各国立法例，管理人一般可以通过以下几种途径选任：①由重整公司原执行机构直接担任管理人，但该执行机构不适合担任的，法院可依职权指定管理人。②由法院直接指定局外人（通常为中介机构人员）担任管理人。这也是我国“破产法草案”的体例。草案规定，管理人可以由律师、注册会计师或者相关的社会中介机构担任。管理人应当具有良好的社会信誉和相关专业知识，并通过考核取得执业资格。③由重整公司的上级主管部门担任管理人。
虽然管理人的选任有多种途径，但是实践中通常以第一种较为常见，法院通常选择在公司原执行机构中物色管理人的人选，以求事半功倍之效果。当然，完全保留原执行机构为管理人肯定是有欠缺的，因为上市公司沦落到需要重整的地步，其中不能说就没有原执行机构的过错。所以就我国的上市公司重整制度而言，可采用折衷立法例，管理人的选任可以在原董事会或管理层成员中选择诚实有为者担任，同时还应选择适合的局外人作为辅助，共同构成管理人机构。必要时可以增加个别上级主管部门代表共同参与。
（2）管理人的职能。管理人在重整程序中实际代行了董事会的职能，对外代表上市公司，
上市公司重整法律制度研究 第18页 对内实施经营管理，其具体职能包括：①接管公司一切财产和相关帐册资料；②管理、清理与处分公司的财产；③行使公司经营管理权；④拟订重整计划等其他职能。除了以上几个职能外，还代表公司对外进行诉讼，并召集重整后的股东大会等。
重整执行人是指在重整计划获得通过后，取代管理人具体执行重整计划的机关。根据多数国家立法例，重整的执行机构往往只有一个，该机构执行管理人与重整执行人的职能。而我国的“破产法草案”将其作了具体的区分，要求管理人必须在拟订的重整计划草案中明确列出具体的重整执行人。人民法院裁定批准重整计划时，应当通知管理人向重整执行人办理财产和管理事务的移交。显然根据草案的规定，重整执行人的选任是由管理人在重整计划草案中提名，债权人会议表决通过，法院裁定批准的。同时我国“破产法草案”又规定，重整执行人自重整计划批准起执行职务，管理人相应地终止职务。经债权人会议批准，并经人民法院认可，管理人亦可转为重整执行人。我们认为，在管理人直接转为重整执行人的情况下，重整执行人的组成延续了管理人的组成原则；但是如果重整执行人是重新选任的，那么建议草案仍应参照前文对管理人组成原则的要求，规定重整执行人须由中介机构人员与原管理人员共同组成。
2、监督人
监督人是指由法院或关系人会议选任的，在重整过程中负责监督管理人和重整执行人履行职能的重整机构。一个完善的制度系统必须设有专门的监督机制，重整制度也不例外。
（1）监督人的选任。根据各国关于监督人的立法例，监督人一般由以下几个途径选任：①由法院直接担任或选派法官兼任。日本《公司更生法》第98条规定法院直接担任监督机构，不再另设独立的监督机关。而法国《困境企业司法重整与清算法》第10条则规定法院任命一名法官担任监督人，以督促重整程序的进行。②由债权人委员会兼任。美国《破产法》第1103条规定，债权人委员会负责调查、监督债务人的行为、财产、负债、金融状况、营业状况和是否有继续营业的前景。③设立专门的重整监督机构。台湾《公司法》第290条规定须设立独立的重整监督机构，由法院从对公司业务具专门学识及经营经验的自然人或法人中选任，专门从事重整的监督和检查。实务中多由律师、会计师或相关金融机构中选任。
我国的“破产法草案”规定债权人会议可以选任监督人，监督人应当经人民法院书面决定认可。除此之外，草案规定，在重整计划批准前，管理人对人民法院负责并报告工作，在这一阶段，办理重整案件的人民法院法官也承当了部分监督的职能，这是借鉴日本法与法国法的立法例；而在重整计划批准后，重整执行人对债权人会议负责并报告工作，这又是借鉴美国法的立法例。应该说，草案中监督人制度综合了以上三种立法体例的规定，具有较强的
上市公司重整法律制度研究 第19页 合理性。同时鉴于上市公司重整的特殊性，建议将来的上市公司重整制度规定关系人会议可以委托中国证监会派出机构担任重整监督人，与法院和关系人会议共同履行重整的监督职能。
（2）监督人的职能包括：①监督管理人与重整执行人。“破产法草案”规定，监督人监督重整计划的执行；管理人实施不动产所有权的转让等部分行为时，应当及时报告监督人；管理人和重整执行人拒绝接受监督的，监督人有权就监督事项请求法院作出决定。②其他相关职能。从其他国家的法律规定来看，这些职能往往包括监督财产的移交；召集除第一次之外的关系人会议，并担任会议主席；申请法院作出必要的保全处分；受理债权和股东权的申报；重整计划未经关系人会议通过时，向法院申报等；债权人委员会的任命或召集债权人会议。
3、关系人会议
所谓关系人会议是指重整债权人与公司股东共同组成的，行使公司重整的最高权力机关。“破产法草案”中由于为了保持与破产程序的一致性，只规定了债权人会议，这与重整制度的通常规定是有距离的。我们认为，上市公司重整应该是各利益相关者相互配合与协调的过程，将公司重整的决定大权完全赋予债权人是不妥的，实践中债权人利益取向的单一性往往也会使公司重整目的难以实现。鉴于此，我们建议将来的上市公司重整法律制度仍采用关系人会议制度。
（1）关系人会议的组成。重整是债权方与债务方、直接投资者与间接投资者基于共同的公司维持目的而进行的相互妥协、谅解与配合，因此在其最高意思机关的组成上显示出债权人与股东的合作与平等。
①债权人。债权人一般分为享有优先权的债权人、有财产担保的债权人、附条件与附期限的债权人以及普通债权人。在重整程序中，除了附条件的债权人在条件未成就前不能成为关系人会议成员外，其他债权人均可成为关系人会议成员。“破产法草案”将债权分为有财产担保的债权、劳动债权、税收以及普通债权等四类，同样采取分组表决方式。我们认为，这一分类比较适合我国的现实需要，分别反映了债权人、国家、劳动者等不同性质主体的利益，建议将来的上市公司重整法律制度进行借鉴，至于附期限债权和条件已成就的附条件债权则建议归入普通债权组，享有优先权的债权视情况不同归入有财产担保的债权组或普通债权组。
②股东。上市公司股东既包括普通股股东和特别股股东，又包括记名股东和不记名股东。无论何种股东，在重整程序开始后，均应申报股权并将暂时交存股份，否则不得依重整程序行使权利。当然为了公平起见，各国法律同时又规定，若是公司资不抵债时，股东不能享有
上市公司重整法律制度研究 第20页 表决权。①
我国“破产法草案”规定，债务人的出资人可以列席讨论重整计划草案的债权人会议，但没有表决权。这是基于破产前提而作的制度安排，作为一项破产重整制度是适合的，但是如果作为上市公司重整法律制度则不一定合理。因为如果重整公司并未达到资不抵债的境地，股东应该有一定的发言权，实践中即使公司已经资不抵债了，股东仍然因握有上市资格而拥有一定的分量，所以不应将其完全排除。
③新投资者。新投资者虽然不是关系人会议的法定成员，但考虑到其特殊地位，一般都允许其列席关系人会议。实践中新投资者在上市公司重整中往往起到十分关键的作用，甚至有时侯重整成功与否就取决于新投资者参与重整的决心和调动资源的能力。我国“破产法草案”由于其局限性，没有规定新投资者在重整程序中的地位和作用，建议将来的上市公司重整制度予以改进。
（2）关系人会议的职能。与破产程序中的债权人会议相比，重整程序中的关系人会议的职能相对简单，主要是审查与通过重整计划。但是对于重整中的上市公司来讲，其实所有的艰苦努力都是围绕着重整计划这一核心展开的，一旦重整计划无法通过，一切都将成为泡影。而十分强调社会效益的法国《困境企业司法重整与清算法》竟然未设立关系人会议，是为一特例，而该法施行至今，效果不著，学界认为应该与此不无关系。一般而言，关系人会议的职能包括：①听取管理人关于公司业务、财务报告以及监督人、管理人对重整的意见。②审议与表决重整计划。③决议重整程序中的其他重要事项。如认为管理人或监督人不称职的，可请求法院重新选任管理人或监督人。
（3）关系人会议的召集与表决。关系人会议属于合议制机关，因此法律必须规定有召集的程序。一般来讲，第一次关系人会议均由法院召集，但除此之外的关系人会议的召集权各国规定不同，通常是由法院或者重整监督人召集。关系人会议的表决须遵循几个原则，包括公平表决原则、分组表决原则、善意表决原则和相对表决原则。所谓公平表决原则是指无论债权是否具有担保，无论股权为特别股或普通股，只要确定下来，均可行使表决权；所谓分组表决原则是将关系人按照不同性质分为多组（至少分为股东组和债权人组），分别进行表决；所谓善意表决原则是指对于恶意或通谋的表决，法院有权排除之；而所谓相对表决原则是指所有的表决只具有相对效力，原则上对法院并无拘束力。 4、中介机构
① 但是在下列情况下需征求股东的意见：①如果破产清算前的行为涉及变更管理层、资本结构、公司章程以及其他属于股东权限内的事项；②某些特定的行为如出售核心资产、不动产等，根据公司章程或公司法的规定，需取得股东大会的授权；③在某些国家其他有关活动也自动地通知股东；④最重要的是考察公司的章程是否为股东保留了其他特定的权力。
上市公司重整法律制度研究 第21页
在上市公司重整程序中，除了股东、债权人等利害关系人以及由他们组成的特别机构外，中介机构往往起着十分重要的作用。2001年12月4日中国证监会颁布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法（修订）》第11条就规定，“公司申请恢复上市，应聘请具有主承销商资格并符合证券交易所有关规定的上市推荐人进行推荐。”中国证监会《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》也要求上市公司在披露重大重组报告书的同时，应披露有关中介机构的意见；对于交易定价按收益现值法确定的评估值为基准的，要求评估师应披露采用另一种评估方法得出的结果，财务顾问应就采用收益现值法的适当性及评估假设前提的合理性进行分析。公司在重整中还需要进行各种财务及法律事务处理与信息披露，根据有关规定，会计师事务所与律师事务所的专业参与也是必然的。
六、重整计划
重整计划，是指由管理人或上市公司其它利害关系人（包括债权人、股东等）拟定的，以清理债务、复兴公司为内容的、并经关系人会议通过和法院认可的程序性法律文书。它对公司现有债权、债务、股权的清理和变更以及资产的处置作出安排，调整上市公司资本结构，提出未来的经营方案与实施办法。在整个重整程序中，重整计划内涵本身决定了重整计划的制定与实施必然成为整个上市公司重整的最重要环节和阶段，所以各国有关公司重整的法规均将其作为规制重点，对其作出详尽规定。
1、重整计划提出的主体
对于重整计划的提出主体，各国的法律中有着不同的规定，归纳起来主要有单元主义（如我国台湾）和多元主义（如美日）两种做法。我国“破产法草案”中规定“人民法院受理破产案件之后，在宣告债务人破产之前，债务人、债权人或者持有债务人注册资本总额1/3以上的出资人，可以向人民法院申请重整”。但在提出重整计划的主体方面，该草案规定由“管理人在债务人的协助下制作重整计划草案”，“管理人应当在人民法院指定的期间内，向人民法院提交重整计划草案和重整可行性报告”，并没有赋予债权人和股东在提出重整计划上的权利。鉴于上市公司本身所具有的公众性特点，从保护各利益相关人权益、充分发挥群策群力的集体智慧出发，我们认为在上市公司重整立法上，还应赋予债权人和持有10%以上股份的股东①在提出重整计划上的权利。
2、重整计划提出的时间 各国的立法在规定提出重整计划的时间限制方面主要有三种不同的做法：①和重整程序
① 设定持股比例为10%的理由与确定股东提出重整申请的资格时提出的理由一致。
上市公司重整法律制度研究 第22页 的申请同时提交；②在重整程序开始后较短的时间内提交；③几乎没有时间限制或重整开始后相当长时间后才提交。很显然，提交程序计划的时间选择对上市公司以及新投资者将产生很大的影响。①我国“破产法草案”规定重整保护期不应超过六个月，法院可以批准延长重整保护期，但延长期不得超过六个月。因此按照“破产法草案”的规定，自法院作出批准重整之日起至提出重整计划的时间应不超过12个月。
3、重整计划的内容
重整计划应符合公平合理、切实可行和科学周详三项要求，其主要内容包括：①公司价值的估算；②债务重整方案，包括债务调整方案和债务清偿方案；③资产与业务重整方案，包括全部业务或部分业务的变更、实现业务变更的手段、业务发展规划等；④经营管理重整方案，包括经营管理改进方案、管理人员的调整、人员的精简等；⑤股权重整方案，包括股权转让方与受让方情况、股权转让的进度安排和作价、股权转让中股东的利益受损或没有受损的说明、公司减资计划等；⑥融资方案，包括公司增资的规模、公司增资的方式、债务融资等；⑦重整执行人；⑧重整计划的执行期限，建议在上市公司重整立法中可明确规定重整计划执行期限，该期限可以定为六个月；在重整计划实施进程受不可预料因素影响而被拖延的情况下，重整执行人可向法院申请延长重整计划执行期限，延长期限最长不超过六个月。
4、重整计划的通过
重整计划的通过是指重整计划业经关系人会议表决通过，并且其结果符合法律明文规定的肯定性要求。关系人会议由债权人和股东组成，债权人和股东对重整计划的表决通常根据其权益的不同而采用分组表决的方式，即分为债权组和股东组。
债权组的表决规则。我国“破产法草案”规定的债权组表决规则是：将债权人分为有担保债权组和无担保债权组，同一表决组中1/2以上债权人同意重整计划草案，同时其所代表的债权额占该组已确定债权额的2/3以上，即为该组通过重整计划草案。各组均通过重整计划草案时，重整计划即为通过。
股东组的表决规则。公司重整计划也应获得出席股东大会的股东所持表决权的2/3以上通过。在股东大会对重整计划进行表决时，对于重整计划中涉及关联交易的事项，关联股东应当回避表决。此外，在公司的净资产为零或呈负数时，股东组不应行使表决权。
①在美国，重整程序开始后120天内只有上市公司有权提出重整计划，法院有权根据具体情况来延长或缩短该专属期间。在专属期结束后，其他利害关系人如债权人、债权人委员会、股东委员会都可以提出重整计划。但对准备重整计划则没有时间的限制，因而有时重整要延续好几年时间。在德国，受让不能作为重整计划的组成部分，只能在重整计划实施后才能就受让做出决议，但在提交重整计划之前有关当事人已经开始广泛的磋商。
上市公司重整法律制度研究 第23页
5、重整计划的批准
对于涉及需中国证监会或发审委审核或批准内容的重整计划，必须上报中国证监会或发审委，获得中国证监会或发审委的同意将作为法院批准此类重整计划的必要条件。法院在批准前，应该和批准公司重整申请一样，征求证券监管机构（不需要其审核或批准时）、中介机构、行业主管机关以及职工代表、股东代表（股东没有表决权时）的意见。对重整计划的批准应遵循以下四项原则：诚信、合法原则；公平、公正原则；民主科学原则；重整计划唯一性原则。
需要引起注意的是，各国的重整立法均强调了在重整计划未获得关系人会议中各组一致通过的情况下，法院仍然有权批准重整计划。但法院在作出批准重整计划的裁定时，必须坚持公正、不歧视原则和最大利益标准。如美国法还规定，表决组中至少应有一组受损的债权人或股权持有人接受了重整计划，法院才能认可。①我国“破产法草案”对此也规定，在重整计划未获得通过的情况下，管理人仍然可以申请法院批准重整计划，但必须符合以下条件：①按照重整计划，有财产担保的债权将获得全额清偿，其因延期清偿所受的损失将得到公平的补偿，并且其担保权未受到实质性损害。但是，有财产担保的债权组已经通过的重整计划内另有规定的，从其规定；②按照重整计划，劳动债权和税收请求权将获得全额清偿，或者经调整后的清偿比例已经获得相应表决组的通过；③无担保的债权依照重整计划所获得的清偿比例，不低于无担保的债权在重整计划被提请批准时依照破产清算程序所能获得的清偿比例；④重整计划规定的债权清偿顺序，不违反先有担保债权、再劳动债权、然后是税收请求权利、随后是普通债权的规定；⑤重整企业的经营方案具有可行性。这些条款的设定完全符合上述原则，但没有考虑股东的权益。因此我们建议在保留上述条件的同时，再增加有关重整计划实施后，股东的权益将不低于计划实施前的价值，或不低于依照破产清算程序所能获得的清偿价值的条件。
6、重整计划的执行
重整计划经过法院批准后，即进入执行阶段。重整计划的执行主体为重整执行人，任何个人或组织均不得对其职务工作任意干预。重整执行人应当按照重整计划，全面地、适当地执行，而不得私自更改。在重整计划执行过程中，因发生特定事由而客观需要变更计划规定的内容或进程时，法院可根据重整执行人的申请，变更重整计划。
① 美国《《破产法》》第1129条（b）（2）。
上市公司重整法律制度研究 第24页
七、重整的终止与完成
1、上市公司重整程序的终止
公司重整制度并非包治百病的仙丹妙药。有时对于一些“病入膏肓”的上市公司，虽经各方鼎力配合实施重整，但最后也免不了失败的结局。上市公司重整程序的终止，是指法院根据重整执行人或其他关系人的申请或依职权裁定废除已开始的重整程序。①结合《破产法草案》以及其他各国的立法规定，我们建议将重整程序的终止分为重整计划批准前的终止与批准后的终止。
（1）重整计划被批准前的终止。重整计划被批准前的终止可能因为以下原因引起：①管理人没有在重整保护期内提出重整计划，或者法院认为该重整计划不足以提交关系人会议讨论。在此情况下，法院可依职权直接裁定终止重整程序。②重整计划未能在关系人会议上获得通过，法院亦可依职权裁定终止重整程序。③重整计划通过后，法院裁定批准前，重整公司显然并无重整可能的，法院可根据管理人的申请或依职权，作出终止破产程序的裁定。④重整计划获得关系人会议通过后，法院不予批准的，也可以裁定终止重整程序。⑤在重整计划获批准之前，公司资产足以支付所有已申报债权的，法院可根据管理人、上市公司或其他关系人的申请，裁定终止重整程序。
（2）重整计划被批准后的终止。包括：①重整计划被裁定批准后，其实现显然没有可能的，法院须根据重整执行人的申请或依职权，作出终止重整程序的裁定。“破产法草案”就规定，重整企业不能执行或者不执行重整计划的，人民法院经利害关系人申请，应当裁定终止重整计划的执行。②重整计划在执行过程中产生不正义或不合理的迟延时，法院可作出取消的裁定。②③重整计划在执行过程中，若该计划被证明是通过欺诈获得的，法院应裁定终止重整程序。④重整计划在执行过程中，债务人有不法行为的，法院可根据重整执行人或债权人的申请或依职权作出终止重整程序的裁定。
（3）重整程序终止的效力。法院终止重整程序的裁定一旦生效，即可产生以下法律效力：①因执行重整程序而采取的各种保全和处分限制自然解除，公司恢复到重整前的权利状态，股东大会与董事会恢复运转。②因重整程序开始而中止的各项破产程序、和解程序或执行程序等，均得以恢复进行。③管理人、执行人或债务人在重整程序中所为的法律行为继续有效，重整债权人因重整计划的执行而所受到的清偿也同样有效。但是债权人在重整计划中所作出的让步不应继续维持，允许其恢复原状。④重整期间所形成的重整债务或共益债权，不因重
① 李永军：《破产重整制度研究》，中国人民公安大学出版社1996年版，第313页。
② 加拿大《破产与资不抵债法》第63条第3项。
上市公司重整法律制度研究 第25页 整终止而影响其优先受偿权的实现。①
2、上市公司重整程序的完成
上市公司重整程序的完成又称上市公司重整程序的终结，是指重整执行人在重整计划规定的时间里，按照重整计划的要求完成了上市公司重整工作，达到重整目的，从而最终终结上市公司重整程序。重整程序完成后，债务公司得以重生，债权人的债权得以清偿或保障，公司机关得以重构。值得注意的是，上市资格的取得并非重整程序完成的必然后果。如果上市公司在申请重整时未能获得证券监督管理部门的谅解和批准，或未能在重整延迟时获得该部门的宽限期，该公司即便重整成功，也不一定仍能维持或恢复其上市资格；如果重整程序完成后，在符合公司法和证券法的有关规定的前提下，经向证券监督管理部门申请并获批准，上市公司的上市资格也可能得以恢复或维持，重整程序获得圆满成功。
第四章 上市公司重整的其他相关法律问题
一、重整中的信息披露
1、破产法与民事诉讼法的信息披露要求
综观各国破产法的规定，一般都要求在以下阶段应进行信息披露：①上市公司申请重整或任命管理人时；②召集债权人申报债权时；③通知债权人、股东召开关系人会议时；④通过重整计划时。英国对信息披露有非常具体的要求，其规定：①当法院任命管理人后，管理人要求在《伦敦公报》(London Gazette)上刊登公告一次，并在其认为合适的、能确保通知到债权人的一份报纸上再公告一次。②在管理人准备好重整计划后，管理人要求向所有公司股东寄达一份包含重整计划的材料。如果管理人不论确信能联系上所有股东，其要分别在《伦敦公报》和前述刊登任命公告的报纸上公告一次。③在重整计划获得债权人会议批准后，管理人要求分别在《伦敦公报》和前述刊登任命公告的报纸上公告一次，并同时通知股东管理人的联系地址，告诉股东可以来信要求免费获得一份包括重整计划的材料。④在重整计划获得债权人会议批准后，管理人要根据《破产规则2.3》的要求，将会议的结果（如果必要的话包括批准的重整计划）通知所有接到会议通知的债权人以及在此后联系上的所有债权人。②
破产法有关信息披露要求的主要目的，对债权人、股东来说，使其能在召开债权人会议或股东大会对重整计划表决前，获得有关上市公司财务状况的信息；对新投资者来说，使其
① 日本《公司更生法》第282条。
② Rescue of Companies: The Role of Shareholders, Creditors and the Administrator, Kluwer Law International, (1998).
上市公司重整法律制度研究 第26页 能尽早获得尽可能多的有关上市公司财务状况的信息，从而能做出正确的决策。提交给债权人会议的有关上市公司财务状况的信息，也要提交给管理人并接受其监督。“破产法草案”对作为债务人的上市公司没有规定专门的信息披露要求，但在破产受理程序中，要求法院在受理破产申请后，应当自裁定之日起15日内通知有明确地址的债权人，并发布公告。①考虑到“破产法草案”调整对象的局限，建议增加对股东的通知要求的规定。同时，“破产法草案”还规定，对于程序事项，该法没有规定的，准用民事诉讼法的规定。鉴于民事诉讼法中并没有关于重整的规定，这样就上市公司而言，其在重整过程中的信息披露，主要是按照证券法律的要求来履行其相关义务。
2、证券法律对信息披露的要求
对于上市公司而言，其重整不仅要符合破产法、民事诉讼程序法等规定，还要遵守证券法律、证券监管机构以及其证券所上市的证券交易所的信息披露要求。
（1）常规性的信息披露要求。常规性的信息披露要求包括两部分，其一是定期报告要求，即必须根据《证券法》、《公开发行股票公司信息披露实施细则》以及相关的信息披露准则要求，在季度报告、半年度报告、年度报告中如实披露公司的重整及其进展情况；其二是临时报告要求，即和破产法、民事诉讼法规定重叠的信息披露，诸如申请重整、要求债权人申报债权、召开关系人会议、通过重整计划、批准重整计划等，在证券法上均属于需要作临时公告的重大事项，上市公司必须按照《证券法》、《公开发行股票公司信息披露实施细则》以及其他有关规定的要求，在规定的期限内及时公告。例如郑百文重整中，该公司按照有关规定通过《中国证券报》等公告其股份转让、申请恢复上市及其他进展情况。
此外，美国《破产法》第11章对于上市公司，还要求公司管理层、律师以及其他内部人员均应遵守联邦证券法、特别是1934年《证券交易法》及其条例、规则的规定。其中重要的规则是禁止内幕人员利用其掌握的重要非公开信息，在未履行完全、准确的信息披露信息前进行证券交易。对于上市公司，其庭外和解要向股东提供所有其做出决策所必须的重要信息，按照法律和证券交易所规则进行信息披露。如果涉及征集投票权，还要根据征集投票规则的要求向股东提供完整、准确的相关信息。我国《证券法》、《股票发行与交易管理暂行条例》以及《禁止证券欺诈暂行办法》也都有禁止内幕交易的规定。
（2）涉及重大资产转让的信息披露。如果上市公司重整中涉及重大资产转让，上市公司还必须根据中国证监会《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》规定履
①通知和公告的内容包括：法院受理破产案件裁定的主文，以及受理破产案件的时间；债权申报期限以及申报的注意事项；管理人的姓名及其处理事务的地址；债务人的债务人应当向管理人清偿债务，债务人的财产持有人应当向管理人交付财产；第一次债权人会议召开的日期和地址；法院认为应当公告的其他事项。
上市公司重整法律制度研究 第27页 行相关的信息披露义务。
（3）涉及股权转让的信息披露。公司重整可能涉及股权收购等，为了规制这些活动，1968年美国国会通过了《威廉姆斯法》，在1934年的《证券交易法》中增加了第13条(d)，13条(e), 14条(d)，和14条(f)；随后证券交易委员会又相应地制定了《条例D》和《条例E》以及《规则13e-1》、《规则13e-3》、《规则13e-4》。如果一项债务重整涉及要约收购或交换证券，则证券法中调整收购与兼并的有关条款将适用。
在我国如果上市公司的重整涉及股权转让，要根据《公开发行股票公司信息披露实施细则》、《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》、《公开发行证券公司信息披露内容与格式准则第9号：上市公司股东持股变动报告》的要求履行披露义务。如果转让的股权达到公司收购的标准，还要遵守《证券法》以及中国证监会发布的有关上市公司收购的规定，按照《公开发行证券公司信息披露内容与格式准则第10号：要约收购报告》、《公开发行证券公司信息披露内容与格式准则第11号：要约收购中被收购公司董事会报告》等规定进行信息披露。
二、重整中的再融资
公司重整的目的在于重新恢复公司的财务状况，维持正常的经营活动。重整的关键在于交换、替代或调整以前发生的、现存的债务，同时结合增资、吸收战略投资、收购兼并等其他形式的商业活动。在重整过程中，是否能获得新的融资，在很多情况下事关重整的成败。
1、银行提供新贷款
在重整过程中，银行是否会向上市公司提供新贷款，取决于以下两种情况：其一，如果重整保护期相对较短，则提供新贷款的必要性相对较低；相反，如果保护期拖得很长，则新的信贷就相当必要。其二，要得到新的贷款，新贷款相对于现行债权的等级次序起决定性的作用。加拿大、法国、德国等大多数国家都规定，新贷款相对于重整程序开始时的现有债权具有优先受偿权。在美国，重整过程中公司借款是普遍现象，破产法允许这种通常称为“DIP (debtor in possession financing”的借款，这种借款的债权人拥有优先于非担保债权的受偿权。如果这种优先权对贷款人仍不具有吸引力的话，则法院可以给予其高于其他第一级别的权利请求更高的优先地位，还可以允许上市公司为该债务提供担保。法律的这种规定使依据《破产法》第11章的重整，对上市公司来说能比庭外和解程序更容易获得新的贷款。在英国，银行很少为重整公司提供新贷款，其主要原因在于新贷款相对于其他债权并不具有优先权。
就我国而言，“破产法草案”规定一般情况下上市公司有六个月的破产保护期，自人民法院裁定批准上市公司重整之日起至重整计划获得批准之日止。此外，经管理人请求，债权人
上市公司重整法律制度研究 第28页 会议（我们认为应该是关系人会议）同意，人民法院可以裁定批准延长最多六个月的保护期。在近一年的时间内，上市公司要维持正常的生产经营，寻求银行的新贷款应该非常必要。至于新贷款的法律地位，我们也赞同“破产法草案”的做法，即象美国、法国、德国等大多数国家那样，给予其公益债务的优先地位，可以由上市公司的财产随时清偿，还可以将尚未成为担保权标的物的财产作为该债权的担保。
2、定向发行股票或债券
根据现行的《证券法》、《公司法》和中国证监会的有关规定，上市公司要发行新股或公司债券，其前提条件都要求前三年连续盈利，①而上市公司沦落到重整的境地，能维持资产负债平衡已经不易，要求其具备前三年连续盈利实在是勉为其难，更不用说可以向股东支付股利了。在这样情况下，上市公司要避免破产、通过重整获得再生，法律必须给予其再融资的出路。在这方面，美国与日本的有关做法值得借鉴。
美国法律除对上市公司发行新股或债券除履行注册登记外，本来就没有连续三年盈利的强制性要求。根据美国1933年《证券法》的规定，公司重整如果要发行证券并豁免注册登记，可以援引《证券法》第3条(a)(9)的规定，如果发行人所发行的证券仅在现有的证券持有人之间转让，并且毋需为证券转让直接或间接支付佣金或其他报酬，则可以豁免注册登记。②《证券法》第3条(a)(9)的豁免可以分解为以下四项条件：发行人具有连续性、证券交换、仅限于现有的证券持有人、不存在支付推销报酬。③日本《公司更生法》用大量的条款变更了《商法典》中股票与债券的发行条件、同股同权、实物出资的限额，以适应上市公司重整时的特殊情况，使上市公司能在重整中发行股票或债券，为上市公司重整的成功创造必要的条件。④
因此，我国可以借鉴美国、日本的经验，给予重整中的上市公司以发行新股或债券的机会，具体做法有二：一是在新破产法中明确规定，重整中的上市公司再融资不受《公司法》、《证券法》的约束，从而以《破产法》的特别法地位来赋予上市公司发行新证券的权利。但
① 《公司法》第152条规定上市公司发行新股要求其最近3年内连续盈利，并可向股东支付股利；第161条规定发行公司债券，其最近3年平均可分配利润足以支付公司债券1年的利息。中国证监会于2001年12月25日发布的《关于做好上市公司可转换债券发行工作的通知》规定上市公司申请发行可转换债券，要求上市公司最近三个会计年度的加权平均净资产利润率平均在10%以上，属于能源、原材料、基础设施类的公司可以略低，但是不得低于7%。中国证监会于2001年3月29日发布的《关于做好上市公司新股发行工作的通知》规定上市公司申请配股或增发，要求其最近3 个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%。
② 根据《证券法》第3条(a)(9)的豁免仅限于登记注册，1933年《证券法》、1934年《证券交易法》中的反欺诈条款仍然适用。
③ Restructurings: extracting value from a distressed enterprise, Weil, Gotshal & Manges LLP, Euromoney Books, 430-435, (2000).
④ 参见日本《公司更生法》第254条、255条、256条、257条、259条等有关排除《商法典》中新股发行、公司债发行、新公司设立等的特例规定。
上市公司重整法律制度研究 第29页 考虑到破产法的调整对象非常广泛，①如果专门规定仅上市公司重整时享有融资权似乎不妥。二是借修改《公司法》之机，采取前次允许高新技术公司以无形财产出资可以超出净资产20%的方式，适时修订其137条、161条的相关要求，明确规定上市公司重整时发行新股或债券的条件由法律、法规另行规定。新发行股票或债券的对象主要是类似于郑百文重整中三联公司的新投资者，其中的股票可以规定为类似于发起人法人股，自发行之日起3年内不得转让。这样在解决上市公司重整的融资问题的同时，限制新投资者的投机行为，防止损害债权人和其他股东的利益。
结论：上市公司重整的法律路径选择
1、我国一些企业的破产试点表明：破产财产变现困难，变现成本高，财产变卖所得大大低于账面价值，以致清算费用耗尽全部破产财产并不是例外情况。在破产程序不确定，司法介入未必奏效，清算费用居高不下的情况下，重整是值得提倡的选择；对上市公司而言，重整还具有保护股东利益、维护社会稳定等多种优点。
2、上市公司的重整应该是各方当事人作为“经济人”为追求自己经济利益而从事的市场行为，是否重整以及如何重整应当有当事人自行决定，只要其行为不违反法律，包括政府在内的任何人都不应进行公开或变相的干涉。想尽办法、不惜代价，甚至通过行政干预不让上市公司退市，固然违背证券市场规律；同样，为建立退出机制，人为地树立让一家上市公司退市或破产的典型，也非恰当之举。
3、公司重整制度由于与公司法和破产法有天然的渊源关系，其立法体例主要有三种：规定在破产法中、规定在公司法中以及制定专门的公司重整法。从我国《破产法》的修订情况来看，目前的草案中专章规定了重整制度，由此可以推断我国立法机关有意将公司重整制度包括在破产法之中。考虑到该草案重整篇的适用对象为包括上市公司在内的所有企业法人，故多偏向于一般性规范，鉴于上市公司的特有情况，应适当增加、调整有关适用于上市公司的内容。
4、如果说通过重整实现企业拯救的关键是维持生产经营，那么设立强有力的保护性措施是建立行之有效的重整制度的至关重要的环节。在“破产法草案”的重整篇中，法律给予上市公司最长达一年的重整保护期，以限制担保权、阻止针对上市公司的诉讼，可以为上市公司的重整提供必要的法律条件。
5、修订《公司法》、《证券法》等相关法律、法规，允许①上市公司向债权人发行新股；
① 根据“破产法草案”的规定，其适用的对象有：①企业法人；②合伙企业及其合伙人；③个人独资企业及其出资人；④其他依法设立的营利性组织。
上市公司重整法律制度研究 第30页 ②开放将债权转换为股权的通路；③允许上市公司向新投资者定向发行股票或债券。上述措施将使重整交易更为经济、安全、有效，避免出现郑百文“曲线救司”所引发的众多争议。
6、上市公司重整程序的简要流程如下：
①提出重整申请
②法院作出裁定
③保护期
④提出重整计划
⑤关系人会议分组表决
⑥法院征求意见
⑦法院批准
⑧重整执行
→债权人、上市公司、持有股份达10%的股东 →驳回申请，上市公司可能退市或破产 →许可重整，进入重整保护期 →六个月（可以延长六个月），诉讼与担保权行使中止 →管理人、债权人、持有股份达10%的股东 则进入重整计划执行阶段 →通过后提交中国证监会审核（如需要）、请求法院批准 →证券监管部门、中介机构、职工代表、股东代表 →不符合条件的，法院裁定终止重整程序并宣告破产计划 →符合条件的，法院批准申请，进入重整计划执行阶段 →重整执行中无法继续进行，提前终止重整，宣告破产 →重整结束，未达到重整目标，宣告破产 →重整执行完毕，达到重整目标，重整成功 。上市公司恢复上市，股东、债权人、其他关系人皆大欢喜 →未通过，如法院不批准，则进入破产清算；如法院批准，
