按语：本文是浙江省法学会破产法学研究会第二届主题征文三等奖获奖文章。作者宋小保，系汕头大学商学院会计与财务系教授。
《别除权与共益债务之优先性：一个法经济学解释》
宋小保
【摘要】：现有学说大都依据担保物权和债权的差异来解释别除权的权利来源，依据共益债务在目的意义上的作用来解释共益债务的优先性，但这种分析角度无法很好地解释商业实践中并非所有债权人都要求债务人提供担保这一现象，也无法在同样的分析框架下解释共益债权和别除权的优先级差别。我们基于法经济学视角的分析认为，别除权相对于普通债权的优先性，来源于均衡市场中作为投资者的债权人对预期收益率的让渡，此种优先是债权人低风险投资选择的结果体现。担保物权的公示性是产生别除权的必要条件，而市场中投资者风险-收益的均衡才是产生别除权的充分条件。共益债权优先于别除权，主要不是因为产生共益债务的行为在目的意义上是为了全体债权人的利益，而是源于进入破产程序后企业经营行为决策主体的改变，以及由此所导致的债权优先级改变。
【关键词】：别除权；共益债务；法经济学
一、问题引入
备受关注的方正集团及其四家子公司合并重整方案在2021年5月28日获表决通过。据相关文件数据显示，方正集团资产总额622亿元，申报债权为2345.8亿元，二者差额巨大。Wind金融数据库数据显示，2007至2017年间进行破产重整的49家上市公司中，小额普通债权的清偿比例为84.21%，大额债权的清偿比例仅为30.15%[1]。相对绩优的上市公司在破产清算中对债权人的清偿比例尚且如此，非上市公司的清偿情况可想而知。因此，破产清算企业的债权人，其目的意义上的收益无论是在数额还是在时间方面，基本都难以有效保证。随着市场经济体制的建立，中国每年既有足够多的市场主体成立，也有足够多的市场主体因经营效率低下而消失，而破产法则通过其甄别机制起到优化市场资源配置的作用。在市场主体消失的过程中，如何保证债权人之间的公平受偿，既事关《破产法》的制度效率，也事关投资者保护和营商环境的改善。别除权和共益债务概念的产生，主要目的就在于通过赋予部分债权人优先受偿的权利，实现异质债权人之间的实质公平。但权利在设定或执行过程中的不当，也可能产生新的不公平，进而损害投资者信心。
根据《民法》中物权和债权的区分，债权主要产生于债权人和债务人之间的契约，不具有明显的对抗性。[2]物权是人对物的绝对权利，因此物权相较于债权具有更好的对抗性。即便债权也可以进行公示，但在公示程度明显不足的情况下，物权的优先性仍强于债权。搜索“北大法意数据库”可知，中国每年都会有大量事关别除权和共益债务的诉讼案例，诉讼主体既包括银行等金融机构，也有普通的厂商和自然人。理论上通常认为，破产法中的别除权是指债权人因其债权设有物权担保或享有特别优先权，而在破产程序中就债务人特定财产享有优先受偿权。通过国外立法案例考察可以发现，各国均将典型担保物权确认为破产别除权的权利基础，还有不少国家将破产别除权的权利基础不同程度地扩展到非典型担保物权及优先权。中国《破产法》第一百零九条明确规定，“对破产人的特定财产享有担保权的权利人，对该特定财产享有优先受偿的权利。”通说认为，此条规定中的权利即属《破产法》理论上的别除权，为《物权法》中担保物权在《破产法》中的延伸。基于共益债务在目的意义上的作用，《破产法》也赋予共益债务对别除权的优先。
物权人行使物权时，其物权意思表示是对世的，对一切人都有效力。但物权有所有权和担保物权之分，如果仅将《破产法》中别除权的权利来源基于《物权法》中的担保物权解释，可能会产生解释力不足的问题。显而易见，所有权和担保物权在权利产生机制方面差异明显，前者基于原始意义上的绝对拥有，本是物的一种自然状态，后者则基于市场主体间的协议及公示性而产生的相对拥有，是关于物的一种市场契约。在回答《破产法》中为何以别除权的名义赋予债权人[3]受偿优先时，仅仅基于担保物权的角度，以物-债二元差别进行解读有机械依赖法律条文的嫌疑，在逻辑上推理上也显得比较抽象。该推理逻辑也难以解释商业实践中的一个现象，即如果担保物权的产生是因为债权人想要获得受偿方面的优先，那为何不是所有债权人都提出同样的要求？此外，如果共益债务的优先偿还是因为债务的产生目的在于提升全体债权人利益，那么是否可以将产生此类债务的决策权力赋予破产企业原有的管理者？基于上述考虑，我们将从市场均衡[4]的视角，以法经济学[5]分析方法对别除权和共益债务的优先性进行跨学科解释，目的既为了对现有解释逻辑辅以补充，也为了尝试形成商法中关于优先权设定的一个法经济学解释框架。
二、法经济学解释
（一）前提假定
1.债权人是投资主体
根据投资对象的不同，市场中的投资一般可以分为实物投资和金融投资。所谓实物投资，是指投资主体投入资金和资源，以提升自身生产经营能力为目的的一种资金活动，比如企业购置生产设备和建造扩建厂房等。而金融投资是一种事关银行、负债、信用、资本市场的投资活动，反映了投资主体资金运动和对资金管理的过程。实物投资与金融投资最核心的差别，在于投资对象的流动性有明显的不同，这些差异进而衍生出其他方面的诸多差异，比如在投资监管、投资市场的形成、投资者参与数量以及投资者资质要求等方面二者都有明显差别。但实物投资和金融投资两者在目的意义上是完全相同的，都是投资者主动实施的一种自主市场行为，目的在于通过承担风险并获取收益而增加价值。
金融投资中最狭义的投资概念，是指市场主体通过付出现金（在一定长度的时间内让渡现金使用权），进而获得收益的一种行为。Coase认为，商业实践中之所以产生企业这种组织形式，目的就是为了节约群体之间的交易成本。[6]基于投资和消费的差别，商业实践中市场主体之间的交易，都可视为投资行为而非消费行为。虽然现实中企业从事着诸如采购、生产以及销售等各种经营行为，但所有这些行为都必然收敛于一个具体的目标，即在目的意义上是为企业所有者创造更多的价值。从管理学角度看，企业意义上的债权人可以归属于市场投资主体，其各类行为在整体上可以被视作投资行为，这其中也包括债权人让渡资金使用权的行为，因为债权人让渡权利的目的仅是为了获得利息意义上的投资回报[7]。法律之所以赋予公司制企业以独立的法律人格，目的也是为了让其更好地帮助投资者完成提升投资价值的使命。投资是为了提升价值，但投资者仅关心决定价值高低的投资风险和预期收益率这两个特性[8]。
2.债权人是理性人
经济学上的理性，意味着主体在行为时有充分的理由和尽可能充分的信息，即主体能持续地运用合适的方式去实现既定的目标。[9]在各类市场交易活动中，理性人所追求的是自身效用或满意的最大化，比如投资者追求价值最大化[10]，生产者追求利润最大化。新古典经济学理性观包含两方面含义，一方面它是完全理性的，这主要体现在行为人在做行为选择时，有着确定的意志并追求自身利益最大化。另一方面它是工具理性的，这主要体现在个体的行为决定有着手段-目的的内在一致性，即它描述的是有效的手段和给定目标之间的关系，以目标导向并运用适当的推理去选择尽可能好的方式以实现个人目标。理性人假设是很多经济分析模型的假设，虽然现实中不存在严格意义上的理性人，但这些假设使得经济学分析变得更加可行。与此类似的是，波斯纳提出了“财富最大化”的概念，认为无论选择者的心理状态如何，当行为与理性选择模式一致时，他就是合乎理性的。[11]
虽然作为自然人的债权人和债务人，其理性程度可能会偏离理性人假设稍远，但作为厂商的市场主体，其经济行为的选择相对更加符合理性人假设。法经济学中“理性经济人”理性行事的假设只是理论推演和论证的原点，是一种已被经验研究证明有效，用于分析集体行为的方法和模型。[12]基于中国司法实践，有学者认为需要运用理性人标准来完成相应的评价工作。[13]在强调交易参与者自治的商法领域，债权人和债务人之间的交易完全基于双方约定，而几乎不会受到任何外部的干涉。厂商的理性人特性可以从两个方面呈现出来，一是商业实践中诸多规则的设计多是基于交易主体的理性化特性假设，说明法律设计并非纯粹关注公平，至少在商法层面上，很多规则设计是为了促进效率的提升，这也是商法中“便利交易”原则的应有体现；二是厂商作为一个抽象的拟制法人，并不存在目的意义上的价值，其仅在手段意义上是为了帮助投资者获取投资价值，因此其行为至少应该是理性的选择，否则就产生了管理层与投资者之间严重的委托代理问题。
3.市场是有效的
如果市场中资产的价格变化总是及时充分地反映关于该资产所有信息，那么市场就是有效的。在此有效市场中，无论投资者还是厂商都无法获得超额收益，这就是有效市场假说(EfficientMarketHypothesis)。根据一般的金融学理论和市场竞争理论，我们都会假定市场是有风险的，投资者想要在此市场获取收益[14]必将同时承担风险。基于Fama的有效市场理论学说，如果市场是有效的，那么投资者所承担的风险和收益之间会存在一定的量化关系，[15]即证券市场线中所展示二者之间的规律性联系。在一个均衡的市场中，投资者从交易中预期得到的收益率与所承担风险的比值都必然相等，且都等于市场整体的风险-收益比。模型（1）展示了这一数量关系[16]：
模型中等号左边为市场这一“资产”的风险-收益比，等号右边为某项资产A的风险-收益比。如果不同金融产品的风险-收益比不相等，说明有投资者所承担的风险与收益不匹配，市场处于不均衡状态并出现套利机会，投资者对无风险套利的追求反过来会将市场“拉回”到均衡状态。假定投资者的风险偏好态度不变，如果想让其降低投资的预期收益率，必须降低其承担的风险，反之亦然，这样才可以保证投资市场的均衡状态。
投资者之所以会承担风险，核心原因在于其未来的投资收益状态是不确定的，因而投资者降低风险的方式主要是通过搜集更多的交易信息，以对未来收益状态做更准确的预测。投资者也可以在契约中通过某种制度安排，使其未来收益基于人为的干预变得更加稳定和可以预期，而担保是最常见的干预方式。从另外一个角度看，担保也降低了交易双方的信息不对称，也可以达到降低风险的目的。商业实践中，市场主体之间的交易虽然和金融市场中的证券交易存在一定差别，但投资者在控制风险和获取收益方面的道理却完全一致。相应地，无论股东、债券持有者还是普通债权人在让渡资金使用权时，都会试图准确评估投资的风险和收益匹配情况，以得到更好的风险-收益比。
（二）别除权与普通债权
现有分析思路多把担保物权公示性当做物权的特别属性，进而当作对抗普通债权的基础。[17]从相对更为重视结果公平性的法学分析逻辑看，这种分析思路在实践中有良好的适用性。权利公示的核心目的在于信息传递，因此所谓担保物权公示性所保证的投资者之间公平性，实质上讨论的是不同投资者获取交易所需信息程度差别的影响，即物权信息公示能够使得后续交易主体获取更多的关于此特定物的权利设定信息。但从信息论角度所解读出的差别是，担保物权拥有者做出决策时仅能获取关于特定物较少的信息，后续无担保物权投资者做出决策时能够获取特定物更多的信息。不同投资者能够获取用于投资决策的信息多少，确实会影响前后不同投资者作为市场投资主体的公平性。但这一逻辑无法很好地解释，为何第一类投资者仅基于信息弱势地位就可以获得如此重要的优先权补偿，并进而极大地降低投资风险，这一安排似乎有违投资者权利设定方面所应遵循的比例原则。
依前所述，投资者基于所能获取特定物的信息多少，或者权利公示性的强弱进而产生投资者债权受偿方面优先级的显著差别，这会自然产生一个用以反证的基本逻辑：如果仅仅是因为特定权利的公示问题就足以造成不同债权人之间如此巨大的优先级差别，那么信息技术进步使得我们几乎可以对所有权利信息都进行充分公示的情况下，是否可以通过对普通债权进行公示，进而使其债权人获得优先受偿的权利？这显然是不符合公平原则的。因此，企业破产清算过程中之所以担保物权债权人可以相对于普通债权人优先受偿，可能主要不是因为其所拥有的担保物权做了充分公示，更可能是因为不同类型债权人存在其他特性方面的重要差别，进而导致其在债权受偿方面产生了优先级的不同。
基于其投资者身份设定，参与交易的市场主体之所以关心某特定物的权利状态，要么是想通过基于该特定物上的权利进行交易进而创造收益，要么想要通过将其嵌入某种制度安排进而降低投资风险。从法经济学角度看，设定担保物权的物在所有权和控制权意义上仍旧属于债务人，且债务人通过该物持续地为自己创造收益。仅仅是因为市场主体间债权-债务关系的建立，才使得该物所有权的终极拥有者产生了状态依赖性[18]，从而使得债权人基于法律关系对该特定物拥有一定的干预权[19]。在此交易中，特定物所能起到的核心作用不在于帮债权人提升预期收益率，而仅仅是对该交易关系的稳定实现和对债权人某种预期结果的实现起到支撑作用，其实质是为了帮助债权人降低投资风险。商法环境中的每一个市场主体都可以被假定为理性的投资者，其投资决策必然考虑风险与收益的匹配[20]。Mansi等所做实证分析也发现类似规律，美国对债权人保护更好的州，债券融资成本更低。[21]更低的融资成本意味着债权人要求的预期收益率更低，必要条件在于其风险更低。
Atanasova和Wilson的研究表明，以企业资产衡量的抵押物是决定银行贷款供给的重要因素。[22]Cerqueiro等学者的实证研究显示，借款者抵押物价值降低会显著提升其借款利率并被收紧信贷，[23]这说明债权人有很强的意愿通过抵押设定降低风险。在信贷市场中，如果作为投资者的债权人为风险偏好者[24]，则一般无需资金使用者[25]提供担保，但资本成本[26]也更高，这是其追求高风险-高收益的体现。如果债权人是风险厌恶型，多会要求资金使用者提供担保，但资本成本也稍低，这是其追求低风险-低收益的体现。债务人所承担资本成本即债权人所要求的利率回报，本质上就是投资者在承担不同风险级别情况下的预期收益率。从法经济学角度看，破产法中别除权之所以优先受偿，主要是因为获得担保物权投资者的预期收益率相对于无担保物权投资者更低。债权人之所以要求对债进行物的担保，主要是因为其属于追求低风险-低收益的投资者，在债务人破产清算时令其相对于其他债权人优先受偿，恰恰是其“享受”投资低风险的公平体现。
在竞争性市场中，某债权人在交易中相对于其他债权人要求了更低的预期收益率，是债权人在债务人破产清算时获得别除权的经济学来源，即债权人在其所承担风险和预期收益率之间进行了互换，通过放弃部分预期收益率换取“享受”较低的风险[27]。这与波斯纳定理在内涵上是一致的：如果市场交易成本过高而抑制交易，权利应赋予那些最珍视它们的人。愿意让渡部分收益，是别除权拥有者珍视低风险投资的体现，当然应该将此优先权赋予这一类投资者。在此分析基础上我们可以推出，没有公示的担保物权会增加后续债权人的交易风险，因此担保物权强制公示的目的主要是为了降低他者的风险。但公示性只是担保物权产生受偿优先的必要条件，债权人通过对风险和预期收益率的互换而让渡部分预期收益率才是该优先性来源的充分条件。比较而言，《担保法》中所有权和担保物权对普通债权的优先性虽然在结果上是相同的，但二者在优先性的产生逻辑上存在显著差别，所有权对普通债权的优先性是不言自明的，担保物权仅以公示性所产生的对世性并非令其当然地优先于普通债权。
从企业经营层面看，现实中大多正常经营企业的资产甚至净资产都可以完全覆盖其全部债务，所以至少从逻辑上讲，只要债权人和债务人双方协商一致，总是可以给所有的债权设定担保。当所有的债权都设定担保并进行充分公示时，此时担保物权债权人并没有实质意义上的优先性，但此种针对特定财产的抵押设定仍旧可以帮债权人控制风险。更进一步地，债权人完全可以不基于担保物权设定进行风险控制，比如通过限制债务人股利发放以及净资产水平等制度安排的方式，也可以起到降低风险的目的。资本市场实践中公司发行债券公告中出现类似的债务人自我限制性条款，目的当然是通过降低债权人的投资风险来降低资本成本，更低的资本成本说明债权人要求了更低的预期收益率。因此，虽然债权人之间优先级的差别可以帮助债权人控制风险，但担保物权设定在目的意义上首先是为了降低债权人的风险，而仅在结果意义上起到了区分债权人优先级差别的作用。
通过对商业实践的考察发现，现实并没有发生债务人给所有债权提供抵押的情形。但我们可以在理性人假设前提下基于博弈论思想合理地推定，债权人基于自身价值最大化的考虑，当其他条件相同时，要求债务人提供抵押是其占优策略。考虑到投资者风险偏好的差异，并非所有债权人都需要债务人提供抵押，因为单纯地降低投资风险并非债权人的诉求，提升价值才是投资者的行为目标。对于风险偏好型债权人，之所以没有要求债务人提供担保，可能主要是为了获得与高风险级别相匹配的高预期收益率。当市场处于均衡状态时，获得别除权的债权人其实也并没有比普通债权人获得更高的投资价值，其间只有投资理念和对风险态度偏好的差异而已。在此市场中，不同投资者之间的风险-收益比也应该趋同的，否则市场中就会出现套利机会。
（三）别除权与共益债务
对于何为共益债务，不同学者也给出了不同的定义。有学者认为，共益债务是在破产程序中为全体债权人利益而由债务人财产负担的债务的总称。[28]也有学者认为，管理人为全体破产程序的债权人的共同利益，因为管理、营业、处分和分配债务人财产而负担的债务。[29]中国《破产法》第四十二条具体规定了共益债务的认定范围，并在第四十三条明确规定共益债务由债务人财产随时清偿。为了能够将共益债务偿还的优先级设定问题置于本文的法经济学分析框架，我们仅讨论第四十二条中第一类和第四类中破产人在经营意义对交易伙伴所产生的债务。与前文的分析前提类似，我们也假设债务人进入破产程序后的经营行为属于广义上的投资行为。这样的假定也是符合现实的，因为通说都认为，共益债务的产生在目的意义上就是为了提升债务人的偿还能力，或者说为了保护全体债权人的利益，而只有投资才可以提升价值利益。
基于企业管理的视角，共益债务产生于企业被宣告进入破产程序之后，无论在经营能力还是财务能力方面，进入破产清算程序的企业在交易中都会受到交易伙伴更严格的重新评估。因此，破产企业与其交易伙伴之间无论是延续之前合同的未完成交易还是建立新的交易，都属于实质意义上的新交易。对于此类新交易，新债权人[30]的交易风险相对于老债权人无疑是更高的。基于投资市场中风险-收益均衡的原理，在新债权人参与此交易所带来的预期收益率相比于破产宣告前没有明显提升的情况下，承担过高的风险是没有必要的，而降低风险的最好措施就是随交易行为及时结算收益[31]，因为新债权人一般不会再要求破产企业提供物的抵押，此时的抵押在降低风险方面是一种低效率的制度安排。这些分析说明，破产企业对共益债务的偿还应该优先于普通债务。
Hart-Grossman-Moore产权理论认为，谁对社会盈余的贡献最大，谁就应该拥有产权，因为这样做是有效率的。[32]在公司经营主体的选择上，之所以正常经营情况下将公司核心控制权赋予股东[33]，只是基于不同利益主体盈余分配模式差异而衍生出的一种有效率的制度安排，这和波斯纳的观点是一致的：如果市场交易成本过高而抑制交易，权利应赋予那些最珍视它们的人。当公司由于经营失败进入破产程序时，继续将企业核心控制权分配给股东是一种低效安排，此时控制权应转移至债权人手中，这从《破产法》中关于债权人会议职权的设定，以及《公司法》中关于不同类型投资者在盈余分配和对公司经营管理的影响方式上也可以看出这种权利安排。通说中认为因为共益债务的“共益”性使得该类债权优先于普通债权受偿，这种解释的力度并不充足，因为共益债务仅仅在目的上“为了债权人的利益”，在结果意义上不一定使得债权人真正受益。
从企业控制理论看，真正让共益债务优先于其他类型债务的原因，在于此类交易是债权人主动做出的决策，而司法实践中对行为主体的鉴别要远比对行为目的和行为结果的鉴别也更具操作性。进入破产程序后，产生共益债务的交易其实已经转变为拥有企业控制权的老债权人与新债权人之间的交易。源于对破产企业在各方面所具有的控制力，此时老债权人已经获得了企业的准股东身份，参与交易的新债权人在债权受偿方面当然应该优先于老债权人，即共益债务中交易伙伴债权应该优先于普通债权。基于同样的逻辑，破产企业对共益债务的偿还也应该优先于别除权。令共益债权优先于抵押债权是对新债权人的保护，也是吸引新债权人参与交易进而提升老债权人利益的方式。从博弈论视角看也应做此制度安排，因为拥有控制权的利益主体类似“蛋糕”分配方案的制定者，无论是出于公平还是效率的考虑，“蛋糕”分配方案的制定者在“蛋糕”分配方面都应该劣后于其他参与主体，否则会带来严重的机会主义行为并显著提升其他参与者的风险，甚至可能使得交易无法完成而产生社会福利损失。
（四）法经济学的解释力
从Coase对企业产生使命的描述看，企业主要是通过参与交易提升市场运行效率，[34]波斯纳也提出了类似的“财富最大化”的概念。[35]这说明社会中财富越多，越能够支持个人的权利实现，也说明参与人对财富的追求是基本行为，而且竞争式的财富追求会提升效率并产生市场均衡。有学者认为，公司是商主体追求利润的载体,这意味在公司制度中,一般会将“财产”而不是“人”放至更高的位置,将财产的收益看成公司追求的目标。[36]基于这些对公司属性的解释可知，自从公司意义上的商主体产生，其核心目的即在于通过经营行为或投资行为获取收益[37]。商主体之所以与其他主体产生联系，也应该从属于获取收益这一目的，因此交易关系是商主体之间最本原的关系。在更广的视角上，这些交易行为都可以归属于投资行为，对商主体在市场中的行为，其解释基础应该基于该主体最基础的目的进行，即投资者对投资价值的追求。乔岳和熊秉元认为，在对社会研究的分析范式上，可以先基于经济分析对人类行为有一般性的解读，再根据这种分析架构基于法学探讨人类行为的局部。[38]
基于法学的分析角度，对于已经公示物权的物，一定程度等同于已被权利人占有，他人当然不可以就同一个物做重复占有，即先占有者对此物拥有优先的权利。但从法经济学的角度看，这种占有并非真正的占有，因为投资者既没有能力，也没有意愿在经营意义上占有该物。源于行业差别带来的经营能力差别，投资者只寻求通过该特定物建立或者提升双方的信任程度，进而得到更稳定的投资收益。此处的收益稳定，可以源于债务人正常经营情况下所产生现金流稳定，也可以是债务人经营失败时基于担保财产所产生的收益稳定，以及通过对共益债务的及时清偿所体现出的收益稳定。基于交易成本视角，交易双方之所以在借贷交易中产生担保，只是为了提升双方的信任程度，因为信任程度可以降低交易成本也可以降低投资风险。对于原始信任程度更高的交易双方，物的担保也许不再必要，当然也没有别除权意义上的优先。投资者要求债务人提供担保，结果意义上可能会获得相对于其他债权人的优先，但目的意义上则是为了控制投资风险，因为对风险的关注是投资性交易行为的起点。
我们也可以尝试变换一个角度对担保物权进行分析。债务人进行破产清算后，债权人并不限于担保物权所对应的特定财产受偿，只要是等值的其他财产就可以。因为投资者从来没有在目的意义上想要拥有该特定财产，只是为了控制风险而产生的一种制度安排，这也说明借贷交易中的担保只是为了降低风险，交易中进行及时清偿也只是为了降低风险。信息技术不发达的清代也有类似的抵押借贷，但古代是没有能力对权利状态进行充分公示的，[39]进而无法产生现代意义上的担保物权，也无法基于担保物权与债权的二元关系分析优先级区别，清代的出借人之所以要求借款人提供担保，核心目的也是为了降低风险。基于此角度，抵押权设定和对共益债务的及时清偿既是投资者对风险态度的一种显示，也是借款人提供担保的一种制度安排。纯粹基于共益债务、担保物权以及普通债权之间概念上的差别，难以对几类权利优先级进行同一框架解释。
三、结论
作为厂商的市场退出渠道和优化资源配置的制度安排，破产法的合理制定和有效执行对任何经济体的发展和提升竞争效率都起着至关重要的作用。在破产法具体条款设计中，置于天平两端的公平和效率需要规则制定者兼顾考虑，进而最大化社会价值。现有法学文献大都从法学中权利层面的概念对别除权以及共益债务的来源和性质进行阐释，我们则尝试在法经济学的同一框架下，从权利的拥有者，以及权利拥有者在市场中的行为选择动机和决策主体地位这一角度，解释了别除权和共益债务所对应优先权的来源。本文对破产法中别除权和共益债务优先性来源所做法经济学解释，为更深入认识如何维护不同类型债权人之间的公平以及提升效率提供了新的思考角度，也为从更广的学科视野认识异质债权人起到了抛砖引玉的作用。
在事关企业资金运动行为的动因解释中，需要将以盈利为目的的商主体看作投资者，进而基于法经济学中的风险-收益原则，进行均衡市场中利益主体间的公平性分析，这种基于市场均衡所产生的公平本身就是有效率的。我们的分析认为，正是对低风险投资的选择，担保物权债权人让渡了部分预期收益率，这是别除权优先性的经济学来源。正是由于决策主体的实质性改变，使得共益债务具有优先于别除权和普通债权的特性。债权人获得担保物权，在结果意义上使得其优先级有别于普通债权人，但目的意义上只是债权人对风险控制的考虑。担保物权的公示性，更像担保物权债权人在债务人破产清算中获得优先受偿的必要而非充分条件。基于当代信息技术的飞速发展，市场交易参与者之间的信息不对称程度会发生明显变化，权利的公示性程度也许难以继续成为区分权利类别的特征，这需要我们从市场交易者更本原的行为和身份特征对权利区分进行跨学科的解读。
参考文献及注释
[1]不同公司根据自身情况，按照0.5万元人民币到600万元人民币不等的数额区分小额债权和大额债权。
[2]王泽鉴：《民法物权》，北京大学出版社2010年版，第32页。
[3]由问题分析方法所限，本文仅讨论企业或公司意义上的债权人，不包括自然人债权人。
[4]与经济学中基于需求和供给所产生的均衡不同，金融学中的均衡基于投资者对风险和收益的不同选择而产生。经济学中的均衡更像经营意义上的消费市场中的均衡，金融学中的均衡更像投资意义上的金融市场中的均衡。无论哪类均衡，都源于市场参与者在获取收益方面的竞争。
[5]本文所用法经济学分析范式侧重于使用经济学中的金融学理论进行分析，即用金融学中的分析方法解释法律条款。文献中常用的“法与金融学”(LawandFinance)其实多属于制度经济学的范畴，主要研究法律制度对金融发展的影响。
[6]Coase,H.R.,TheNatureoftheFirm,Economica,vol.4,p.390(1937).
[7]随着我国债券市场的发展，投资者对债权的交易变得更加便利，那些证券化债权的金融化特征会变得更加明显，这些债权人的投资人特征也更加明显。
[8]比如债券市场中有AAA级的低风险债券，也有CCC级的高风险债券，但在投资者眼中这种风险级别的巨大差异和投资价值高低没有任何必然的联系。其他任何投资市场也都如此。
[9]Blaug,M.,TheMethodologyofEconomicsorHowEconomicsExplain,CambridgeUniversityPress,1992,p.102-103.
[10]根据金融学中的定义，投资价值由投资风险和投资的预期收益率共同决定。当预期收益率不变时，风险和价值负相关；当投资风险不变时，预期收益率和价值正相关。
[11]Posner,R.A.,WealthMaximizationRevisited,NotreDameJournalofLaw,Ethics&PublicPolicy,vol.2,p.86(1985).
[12]朱芸阳：《论股东派生诉讼的实现——以“理性经济人”为假设的法经济学解释》，载《清华法学》2012年第6期。
[13]叶金强：《司法中理性人标准之构建》，载《法学研究》2015年第1期。
[14]此处的收益其实指预期收益，是投资者做出决策那一刻对投资行为未来收益率的预测，与投资的真实收益不一定相等。
[15]Fama,F.E.,TheBehaviorofStock-marketPrices,TheJournalofBusiness,vol.38,p.36(1965).
[16]严格来说，模型中的比值其实为超额收益（预期收益率与无风险收益率的差值）与系统风险的比值，而非预期收益率与风险的比值，但金融学中都约定俗成地简称为风险-收益比。
[17]王欣新：《破产别除权理论与实务研究》，载《政法论坛（中国政法大学学报）》2007年第1期。
[18]企业在财务处理中也有“或然负债”的概念，是指过去的交易或事项形成的潜在义务，其存在须通过未来不确定事项的发生或不发生予以证实。
[19]比如债务人对特定物的使用和处分受到一定的限制。
[20]法经济学中常见的成本-收益分析主要用于某一条款所产生的社会成本和社会收益方面的比较，但本文所用风险-收益分析更像金融学分析范式，可以较好地用于分析不同参与主体权利分配的公平性问题。
[21]Mansi,A.S.,Maxwell,F.W.andWald,K.J.,CreditorProtectionLawsandtheCostofDebt,JournalofPoliticalEconoics,vol.52,p.702(2009).
[22]Atanasova,V.C.andWilson,N.,DisequilibriumintheUKCorporateLoanMarket,JournalofBankingandFinance,vol.28,p.596(2004).
[23]Cerqueiro,G.,Ongena,S.andRoszbach,K.,Collateralization,BankLoanRates,andMonitoring,JournalofFinance,vol.71,p.1296(2016).
[24]根据投资者对投资风险的态度，一般的投资分析都将投资者分为风险偏好、风险中型和风险厌恶者。风险偏好者常做高风险投资，风险厌恶者常做低风险投资，风险中型者居中。
[25]即债务人。
[26]即借款合同中的借款利率。
[27]根据一般的金融学理论可知，预期收益率和风险之间呈正向变化，是市场中投资者竞争的结果，但本质上看可以这样理解风险和收益的关系：风险是投资者未来收益分布的不确定性，收益则是货币在数额方面的增加；前者对投资者意味着权利的缩减，后者对投资者意味着权利的扩张。也正因此，投资者才可以在投资风险和预期收益率之间进行互换，表现为对风险-收益比的追求。
[28]王欣新：《破产法》，中国人民大学出版社2011年版，第290页。
[29]邹海林：《破解法——程序理念与制度结构解析》，中国社会科学出版社2016年版，第300页。
[30]为了与破产企业进入破产程序前的交易伙伴这些老的债权人相区别，我们将破产程序开始后经营意义上的交易伙伴称为“新债权人”。
[31]因为可以将收益分布很好地确定下来，因此交易中及时结算收益可以很好地降低风险。
[32]Grossman,S.,andHart,O.TheCostsandBenefitsofOwnership:ATheoryofLateralandVerticalIntegration,JournalofPoliticalEconomy,vol.94,p.692(1986).
Hart,O.andMoore,J.PropertyRightsandtheNatureoftheFirm,JournalofPoliticalEconomy,vol.98,p.1120(1990).
[33]在股权足够分散的情况下，企业的控制权当然也可能实质性地转移到经理人手中。
[34]Coase,H.R.,TheNatureoftheFirm,Economica,vol.4,p.390(1937).
[35]Posner,R.A.,WealthMaximizationRevisited,NotreDameJournalofLaw,Ethics&PublicPolicy,vol.2,p.86(1985).
[36]范建：《公司法改革中的泛民法化风险——兼谈《民法总则》颁布后的《公司法》修订》，载《环球法律评论》2019年第4期。
[37]企业也有经济责任之外的社会责任，但目前无论从规则的设计还是民众的认知看，经济责任都是企业最核心的责任，否则即产生了股东-经理意义上严重的委托代理问题。
[38]乔岳和熊秉元：《望远镜里的法经济学：理论架构和分析工具》，载《法律科学（西北政法大学学报）》2014年第4期。
[39]尚晖：《清代中期产权抵押研究》，载《法制与社会》2012年第2期。
来源：浙江省法学会破产法学研究会
