如何搭建中国企业海外并购的交易架构

　　据路透社报道，2016年上半年，我国海外并购交易已达1116亿美元，已经超过2015年创下的交易额记录，经济转型背景下，政策宽松、庞大外汇储备、全球范围内经济危机以及人民币国际化都在助推海外并购驶入快车道。在跨境并购交易中，如果收购战略和交易对象确定，那么国内买家将面临的核心问题是如何设计投资主体的交易架构，如此才能在此基础上安排与之相适应的融资模式。本文将对跨境并购的交易架构进行介绍并用案例加以说明。 

　　▌一、跨境并购为什么要进行交易架构设计 

　　跨境并购的交易架构可简单划分为直接投资架构和间接投资架构。相对于直接投资架构，间接投资架构是指投资者在境外投资时，通过其他国家或地区设立的中间控股公司间接持有投资地公司的投资模式，由于间接投资架构模式拥有以下优势，因此海外投资时多选择使用间接投资架构，具体包括： 

　　1、规避严格法律管制的需要。比如具有国资背景的中资企业在投资时，通常面临标的所在国严格的审查和监管，因此需要设计收购主体以求某种程度上规避监管。又比如，在投资退出时，可以采取在境外转让中间控股公司股权的方式，而避免投资地国所在地严格的法律管制。 

　　2、设立投融资平台的需要。跨境投资企业可以选择合适的注册地进行投融资，以达到降低融资成本，统筹资金的目的。 

　　3、享受税收优惠的需要。通过选择与投资者所在国签署有税收协定的国家和地区，享受股息和财产转让收益的优惠税率。 

　　4、资本、资金流动的需要。将注册地选为日常经营或贸易中资金流动限制较少或者几乎没有限制的地区，减少外汇管制，如我国的自贸区。 

　　5、隔离风险的需要。基于中间控股公司独立法人人格，可以一定程度上有效隔离标的不良资产、债务风险以及破产风险等。 

　　6、保留控制权的需要。通过多层架构设计可以根据买家需要设计融资手段，并保留买家控制权。 

　　正是基于以上原因，间接投资架构成为大型海外并购的首选，在实践中，需要根据实际情况对股权架构进行规划和设计。 

　　▌二、交易架构设计的三层架构 

　　出于以上多方面以及信息披露等因素的考虑，跨境并购的交易方往往会设计很复杂的跨境交易架构，但是其可以简单概括为三个层级，包括最上面的投资层、中间控股层以及下层的实体经营层。具体来说，投资层，主要是最终投资人或受益人，但并非只有这一层，基于股东背景保护、遗产继承等因素可能也会构建一些离岸公司或离岸信托计划以及基金公司等。中间控股层主要用作为投资者和下层实体经营层之间的协调机构，根据实际需要也可能为多层架构，其设计需要考量很多因素，将在下面重点说明。而实体经营层可以由境外的中间控股公司直接持有，也可以通过在标的国当地设立本地控股公司持有该实体经营层企业股权。

　　▌三、设计中间控股层的考量因素 

　　在设计中间控股层时需要考虑很多因素，以下逐一简要进行说明。 

　　1、 基于地域或功能方面的考量。如在某一地区设立控股总部或者事业部总部。

　　2、 基于分业经营的方面的考量。为了便于独立核算或者方便重组资产，如设立上层控股公司后，由于考虑了分业经营，不需要将实体经营公司进行资产剥离，只需要转让上层公司的股权即可。

　　3、 基于隔离风险的方面的考量。如实体企业发生破产清算或债务纠纷，由于已经采用了中间控股的方式持有该实体企业，因此不会波及到其他产业。

　　4、 基于税务因素方面的考量。中间控股层的最低层级一般需要考虑税务因素。一是要选择与实体公司所在国签署有避免双重征税的税收协定的国家和地区设立控股公司，这样可以享受资本预提所得税的税收优惠。二是在标的所在国之外转让股权可以享受税收优惠待遇。

　　5、 基于投融资方面的考量。中间控股层往往会有一个控股公司作为标的的融资平台或者是上市投融资平台。

　　6、 基于控制权方面的考量。比如通过设置中间控股层达到融资目的，掌握标的公司控制权。

　　7、 基于其他方面的考量。如股东利益的平衡、资管计划需要等。 

　　案例分析： 

　　1、 长电科技（证券代码：600584）收购新加坡上市公司星科金朋（证券代码：SZ4.SG） 

　　收购方长电科技（证券代码：600584）2013 年末资产总额 75.83 亿元， 营业收入 51.02 亿元。而被并购方 Stats ChipPac Ltd 为新加坡上市公司 （SZ4.SG，星科金朋），2013 年末资产总额为 143.94 亿元，营业收入 150.31 亿元，是典型的蛇吞象式收购。此次并购的关键点为两方面：一方面，星科金朋的业务横跨新加坡、韩国、美国等数个国家和中国台湾等地区，这意味着长电科技的收购须符合诸多相关地区关于外资并购的政策法规，操作程序异常复杂；另一方面，长电科技自身资金量非常有限，且股权非常分散，最大股东为新潮集团，若进行增发则会进一步稀释股权，从而使得新潮集团失去对长电科技的控制权，因而只能定向增发很小一部分。为此长电科技设计出了三层交易架构，以自有的2.6美元，最终筹集了 7.8 亿美元，却实现了长电科技对星科金朋的最终控制权。 

　　这是一个交易架构设计比较复杂的并购。从收购主体看，此次收购并非由长电科技直接出手，而是与国家集成电路产业投资基金股份有限公司（下称“产业基金”）、芯电半导体（上海）有限公司（下称“芯电半导体”）联合进行收购。首先，三家联合出资5.1亿元成立苏州长电新科投资有限公司（下称“长电新科”），其中长电科技出资2.6亿元、产业基金出资1.5亿元、芯电半导体出资1亿美元，持股比例分别是50.98%、29.41%、19.61%，这其中长电科技具有对长电新科控制权。其次，长电新科与产业基金合作成立长电新朋，长电科技出资5.1亿元，产业基金象征性出资1000万美元同时向长电新朋提供1.4亿美元股东贷款，最终以 6.6 亿美元设立了中间层的新加坡中间控股公司JCET-SC。同时，在股东各方协调下，中国银行出具了1.2亿美元的贷款承诺函，为JCET-SC的收购行为提供融资安排。由此，JCET-SC可用于收购的资金合计达7.8亿美元。 

　　整体交易架构如下所示。 分析其中交易架构，一是设立了新加坡中间控股公司JCET-SC全现金收购，避免了一系列复杂的监管，二是通过中间控股公司的设置拆分了股东产业基金的资金来源，因此尽管产业基金出资额最大，但长电科技却保留了控制权。 

　　数据来源：公司公告 

　　2、 中联重科（证券代码：000157.SZ）收购意大利CIFA公司 

　　2013年9月9日，中联重科（证券代码：000157.SZ）成功受让CIFA40.68%股权，作价2.36亿美元。2009年，CIFA公司的5位管理层投资共计310万欧元，增资CIFA公司的实际控制公司——香港CIFA公司，将中联重工原来的60%股权，稀释至59.32%。收购完成后，CIFA成为中联重科全资公司。此次并购亦有两个关键点，一是中联中科的中资背景将会面临标的所在国和欧盟的审查和监管，二是税负很高，依据中意之间的税收协定，转让股权或资本利得的预提所得税或高达30%。为解决上述问题，中联中科利用早年成立的香港全资控股子公司联合共同投资方弘毅投资、高盛和曼达林在香港合作设立控股公司A，其中中联中科持股60%、弘毅投资持股18.04%、高盛持股12.92%、曼达林持股9.04%。香港控股公司A在卢森堡设立全资子公司卢森堡B公司，卢森堡B公司设立卢森堡C公司并通过该公司在意大利设置全资子公司收购意大利CIFA公司100%股权。在上述股权架构设置过程中，由于意大利和卢森堡同处欧盟，皆为OECD国家免除了资本预提所得税，而根据卢森堡与香港的双边税收协定，免除了卢森堡流向香港的预提所得税，而香港与中国大陆之间也签署了避免双重征税的税收协定，分配股息时可以享受5%的预提所得税优惠税率，如果不汇回则不征收。因此，通过该交易架构设计，有效解决了标的所在国监管、资金流动监管及规避高额预提所得税的问题。

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