李曙光：破产重整中公司治理的几个重要问题

　　公司的破产重整是个非常重要的问题。中央财经研究小组在很多会议上都提过这样的观点：要多兼并重组少破产清算。不过，这个说法并非那么准确。破产清算和重组分别有不同的适用情况。

　　在破产中，实际上有两个机制。一个是重整机制，一个是清算机制。重整机制需要更加被强调，是因为重整机制是一个倒逼的压力机制。如果上市公司、国有企业等没有破产退出机制，公司的治理结构也不会很好。

破产重整是倒逼的压力机制

　　对于整个市场而言，破产重整机制是压力机制和退出机制。就破产重整和破产清算两者而言，破产清算是彻底退出，破产重整是部分资源的调整和退出。所以重整对于股东和投资者来说是很好的信号。目前的上市公司应该给投资者们清晰的信号，即投资者所投资的股票和公司是有可能退出市场的。现在的公司重整中，对于股东权益的调整是正当的，这也是给投资者保护提供长远稳定的预期。总之，破产重整无论是对于上市公司、国有企业，还是资本市场而言，都是很好的压力机制。

由股东控制权向债权人控制权的转移

　　一旦法院受理破产重整案件，就意味着破产程序启动和自动中止的开始。中国和美国的破产法中都有自动中止的制度。自动中止意思是将所有债权债务的追索停止。因此，只要是破产启动，这时候的公司治理和健康的公司治理就有巨大的差别。主要在于由原来的股东控制权转移到债权人控制权。现在很多上市公司的重整，并没有注意到这个问题。大家都认为是债务人在控制。为什么最近一些大的重组案件中，包括东北特钢、江西赛维等，地方政府会插手进行债转股，而且法院还会帮助地方政府进行强裁？很重要的原因是，并没有意识到破产程序启动后，公司治理的主体已经是债权人了。这是一个很大的变化，和公司法健康公司的公司治理是有差别的。进入到重整的时候，是债权人作为主要的接管者在控制公司。

破产重整中的两种公司治理模式

　　按照目前破产法的设计，破产重整中有两种公司治理模式。

　　第一种是债务人自行管理模式。债务人自行管理是指原来的董事会、股东大会还享有权利，但是该权利要受到一定的限制。目前破产法没有特别规定限制的种类和程度。在这样的模式下，原来的经营班底的权利要受到两方面的监督，一是破产法中债权人委员会的监督，二是管理人的监督。这是破产法里有所规定的：在自行管理的情况下，由管理人对自行进行重整的债务人进行监督。而实际情况是，这两种监督作用在目前的上市公司破产重整案件中没有充分发挥，导致很多债权人怨声载道。在目前的结构性调整、去产能的过程中，这两种机制的监督作用也没有发挥好。

　　第二种模式是管理人重整模式。根据破产法，管理人可以是清算组，或者是律师、会计师来担任。但是现实中清算组往往由地方政府来担任，缺乏专业的企业危机处理专家的参与。这是目前上市公司重整中非常大的一个问题。在管理人模式中，所受的监督也是债委会和法院的监督。因为公司的重整期间比较长，有时长达一两年。所以，公司重整中的公司治理非常重要，尤其是对于不健康的公司，对于正在进行结构调整的公司非常重要。

　　债务人自行管理模式和管理人重整模式是有巨大差别的。我们要关注的是，如何更好地让这两种模式市场化、法制化。而不是以地方政府组成的清算组来作为主要的权利人。权利又不受到限制，又没有边界，没有市场的约束这是一个很大的问题。

法庭外债务重组机制的建立

　　发展法庭外债务重组机制也非常重要。以最近中钢的重整为例，中钢的重整是债务重组，债务重组方案采取“留债+可转债+有条件债转股”的模式。这一重组采取的是法庭外债务重组模式，也就是银监会推行的债委会模式。按照银监会今年七月份的通知（《关于做好银行业金融机构债权人委员会有关工作的通知》），要求所有的公司出问题时，所有的金融机构债权人都组成债委会，来保证银行业金融机构债权人，在共同解决债务企业债务危机时的集体协商、集体决策、一致行动。这是破产法外的债权人委员会，现在基本上商业银行的债权人都加入了债委会。

　　但是债委会有一个表决机制，这个表决机制在法学界有两种观点，一种认为要一致通过才能够进行债转股，另一种观点认为要多数决。多数决可能会有一个侵害少数债权人的问题。这时可以允许有一些变通的技术。比如说，可以按照清算的价值分配现金给小债权人，使得他们不影响债转股的大方向的通过。这样的话，多数决就是一个有效的制度。我赞同用多数决这样的债转股表决机制，同时我们要有一些公平地保护小债权人的配套机制来支持这样一种金融工具的使用。

　　最后，所有的债委会最好能够跟公司法、破产法衔接起来。美国的预重整制度，英国的破产重整前的强制和解制度对于我们有巨大的启发意义。我们应该学习好的国际经验，来进行下一轮不良资产的重整。

　　本文根据李曙光老师2016年12月11日于第十一届中国公司治理论坛——稳妥降杠杆与公司治理研讨会上的发言整理而来。

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