上市公司并购重组——创新与合规的平衡术

　　我今天要讲的题目是上市公司的并购重组——创新与合规的平衡术。为什么说是上市公司的重组呢？上市公司并购和一般的非上市公司并购是很不一样的。因为上市公司要遵守许许多多的规则。企业一旦上市就有了很多的社会责任，公司就不是自己的了，就变成公众的了，所以他要对公众股东负责。因为公众股东又是在不断的变化中的，所以即使现在没成为他的股东，但是证券市场上的任何一个投资者随时都有可能成为他的股东。所以，上市公司的信息披露就变的非常重要了。因为公众投资者就是根据他披露的信息来决定是否投资到这个股票，投资到这个股票以后什么时候出售，什么时候用手投票，什么时候用脚投票。所以，并购目标如果是一个上市公司或者重组主体是一个上市公司的话，事情就变的非常的复杂。我们做事要在合规的前提下做，但是如果死板的按照这个规则去做可能很多东西又做不成。所以，我们要创新，我们经常游走在创新和规则的边缘。 

　　央企汽车产业重组：双向划转解决并购难题 

　　今天我想结合我们公司近几年来做的一些案例，来讲企业如何在创新和合规进行平衡。第一个案例讲的是两个央企汽车产业重组的案例。在这之前我介绍一下背景，相关的规则要求。 

　　上市公司的股权转让如果达到30%的时候就有一个要约的规定，这主要是考虑到，大股东发生变化，要给中小投资者一个比较好的价格“逃跑”的机会，也就是说收购上市公司的收购方有义务用一个比较优惠的价格向其他所有并不是他目标股份的那些股东发出要约。这些股东如果愿意，他就可以用这个比较优惠的价格卖出股票，结束在这个公司的投资。这是我们国家的法律规定的一项义务。所以，任何人在收购上市公司的时候都要考虑到他是不是要敢于承担这个要约的义务，如果不敢承担的话，那他只能收购30%以下的股权。30%以下只有一个信息披露的要求，没有强制要约收购。 

　　但是有一些情况是可以豁免要约收购的，比如说并购双方同属于一个大集团，或者是公司的经营陷入危机。比如ST公司，如果不重组就要退市了，这个时候如果有“解放军”来“解放”它，想重组它，那是可以以财务危机为理由进行豁免要约的。除此以外，就是中国证监会认可的其他情形，但是这种“其他情形”基本上没有出现过。 

　　回到这个案例。这个案例发生在2010年和2011年期间，当时，兵装集团和中航集团这两大央企下面都有汽车产业。兵装集团的汽车产业就是由它持股百分之百的中国长安，中国长安底下有著名的长安汽车（000625），是一家大型的汽车上市公司。中航集团下面也有一些汽车资产，中航集团的下属公司——中航科工间接持有了东安动力（600178）54%的股份，另外还有其他的汽车资产，比如长河汽车、哈飞汽车等。 

　　现在两大集团想把汽车产业整合在一起去，希望整合之后变成兵装集团和中航集团共同持股中国长安，分别是77%和23%，然后由中国长安把相关汽车产业的资产纳入在中国长安旗下。 

　　双方最初的考虑是把他们作为一项交易，由中国长安购买上市公司东安动力的控股权，以及其他汽车资产，然后由中航集团向兵装集团购买23%的中国长安的股权。这是最容易想到的一个方案。 

　　但是这个方案有一个什么问题呢？第一个问题，我刚才前面铺垫讲到的，这个涉及到上市公司东安动力实际控制人发生变化，而且这个实际控制人持股在54%，远远超过了30%。虽然他们都属于国资的公司，但是事实上不同的央企是不同的实体控制，连省一级的国资部门都不认为是同一控制人，所以央企也不是同一控制人。东安动力又是正常经营的上市公司，也不存在财务危机。所以，如果东安动力的股权因为此次交易而发生了实际控制权的转移，那就面临一个要约的问题。要约就是要按市场价向所有的上市公司的股东发出要约，这样就会耗费中国长安大量的资金，中国长安将不堪重负，而且它也没有意愿把所有的股份都收过来。因为如果全部收购过来的话，股权分布就达不到上市公司的要求了，上市公司要求至少全部股份的25%是公共股，四亿以上的上市公司这一比例可以为10%，如果达不到要求将会退市。所以，兵装集团想把东安动力拿过来，但是希望它继续保持上市地位，也不希望在54%的基础上有更多的增持。所以，它不会花那么大的代价达到一个自己不愿意看到的结果。因此，这个方案是不可行的。 

　　还有另外一点原因就是，因为这是一种买卖交易，会产生巨大的税收问题，各个主体都可能有所得税的问题。另外，《上市公司收购管理办法》里还有一条规则，上市公司收购一年以内，收购人不可以把股权卖给其他人。大家可以看到交易前的结构里东安动力还不是中航集团直接持有的。它在当时宣布这个交易的时候，正在做的一件事就是东安动力的原股东——中航科工正在做资产置换，把东安动力54%股权的资产置换出中航科工，变成中航集团直属资产。中航科工作为东安动力的原股东，即将完成股东的变化，变成中航集团。在这个过程中，中航集团就要出具收购报告书，格式化的说辞就是收购一年之内不可以再转让股权。而这个事情又不可能等到一年以后，所以，这是另外一个障碍。 

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