公司重整中的价值分配：法律原则、现实偏离与制度纠正

    （二）股东在对重整公司贡献新价值的情况下可以享有权益

    在重整过程中，如果公司资不抵债，则股东只有在对重整公司贡献了新价值的情况下才能继续享有公司的权益。美国案例法对于这种新价值的提供确定了以下标准：1.新价值。股东所贡献的价值必须是新的，而不是其过去的贡献。该标准强调了老股东不能因其此前的所有权利益而获得利益。  2.实质性。价值必须不是名义上的。该标准保证这种购买不能是仅有一个购买的形式，而是要有一个实质上的付出。股东必须要付出实质的价值而不是口头的价值来获得对企业的控制或者营运价值。3.合理的对等性。该新价值必须和其所获得的利益相对等，老的股东必须提出公平的价格来获得重整后企业的所有权。4.对于有效重整是必要的。如果老股东付出的价值并不是重整所需要的，或者并没有制定重整计划，老股东不能购买新的股份。5.新价值应是是金钱或者具有金钱价值。法院要求其提供的价值不能是虚幻的，或然的，或者不确定的。  

    （三）在公司价值不确定情况下的做法

    在公司的资不抵债的情况下，股东不能保有原公司的股份。然而，使这一问题更为复杂的是：资不抵债是一个很难确定的情况。在会计报表上的一个小小得更改就会让一个资本抵债的公司变为一个资产大于负债的公司，从而使得没有资格保有股份的股东可以保有股份。 在重整实践中，有两种解决这种重整价值不确定性的做法。

    一种有效地解决企业价值评估不确定性的方法是在重整过程中使用期权。在对重整企业的股权进行分配的过程中，证券可以伴随期权来发行，这样可以将行权日设定为重整计划生效后的一段时间内，这样，就可以由市场来决定企业的价值，从而在利益相关者之间进行股权的分配。例如，重整计划可以规定，在对企业价值进行保守评估的基础上，将全部的企业普通股都分配给高级债权人，同时，保留低级组别（如普通债权人或股东）在一定时间内从高级组别处或者从公司手中，购买部分或全部普通股的权利。购买的价格可以设定为参考足以提供给高级债权人全额清偿同时对债权人承担风险给予补偿的价格。这种计划可以规定给低级组别一定的的时间来选择是否购买股份，也可以向低级组别发行一种更加市场化并且有长期性的的证券—例如权证，来实现这一目标。 

    另外一种选择，低级组别甚至可以不付出新的资本。例如，重整计划将大多数的普通股分配给低级组别，同时高级组别保有高级可转换为普通股的债券。如果市场证明高级投资者才是企业的真正所有者，高级投资者可以在未来的特定时期内将债券转换为普通股。此种做法已经成为一种趋势，在美国2001年的Laroche Industry 案件和2003年的Conseco 案件中都采用了这种方式。 

    五、结论

    重整价值在股东和债权人之间的分配一直是重整实践的难点。此时，法律规则的模糊与实践中的任意性极易引发不公平的权益分配，从而导致投机行为，甚至影响到资本市场的发展。公司在重整时的资产状况应当作为这种价值分配的基础。债权人的受偿应当优先于股东在公司中所有者权益的保有。在公司资不抵债的情况下，除非债权人得到全部清偿，否则公司股东不能继续保留其在公司中的权益。同时，法律应考虑公司欺诈以及股东投入新价值的特别情况；在公司资产状况难于确定之时，重整计划应作出更为灵活的安排，以达到股东与债权人之间的利益平衡。